瑞康医药：渠道建设进一步完善 实现全省布局

　　事件:

　　2013年3月20日，公司发布了2012年年报，报告期内，公司实现营业收入46.22亿元，同比增长14.27亿元，较上年增长44.65%；实现主营业务收入46.21亿元，同比增长14.26亿元，较上年增长44.65%；利润总额为14，784.13万元，较去年同期增长3，540.48万元，增长31.49%；实现归属于母公司的净利润11，065.14万元，较去年同期增长2，659.40万元，增长31.64%。

　　点评:

　　药品直销业务持续增长，全省拓展和渠道建设进一步完善:报告期内，药品销售收入达45.86亿元，同比增长43.72%，综合毛利率为8%左右，与去年同期相比，略有下降，但仍维持行业较高水平。通过向济南等地区的拓展，实现全省范围内的覆盖，鲁西南地区的拓展都进展顺利，业务增长在50%左右。渠道覆盖率也实现进一步提升，高端市场覆盖率由年初的82.49%增长到年末的97.98%；基础市场覆盖率由年初的72.77%增长到年末的90.68%；分销零售市场覆盖客户数由年初的956家增长到年末的1，070家。医疗器械在二级以上医院的开户率由年初的0.8%，增长到年末的60.36%。

　　医疗器械是未来业绩的新增长点:医疗器械的配送目前基数较低，增长速度相对较快，器械配送毛利率比药品更高，带来公司盈利能力提升。2012年8月，公司股东大会通过了非公开增发预案，募投项目主要用于医疗器械的配送和医用织物的生产、洗涤和配送。医疗器械与药品销售的渠道叠加效应较明显，可享受渠道建设带来的优势。

　　四季度应收账款计提坏账准备增加:由于公司对全省渠道的拓展和医院终端的覆盖增加，经济欠发达地区的回款时间稍有延长，应收账款周转天数也由2011年的120天增加到123天。同时，应收账款计提坏账准备也相应增加，全年资产减值损失达2000万左右，占2012年净利润比约为20%，影响了当期的业绩。考虑到未来公司在医院纯销业务的拓展，应收账款周转天数或继续增加，但从账龄分析来看，主要以6个月内应收账款为主，回款质量较好，产生坏账的风险较低。

　　盈利预测:预计2013-2015年，公司销售收入分别为62.57亿元、81.70亿元和106.32亿元，净利润分别为1.47亿元、1.91亿元和2.47亿元。每股收益分别为1.57元、2.03元和2.63元。给予2013年28倍PE，目标价为43.96元。