丽江旅游：内生增长外延扩张拉开序幕

　　索道业务是基石:2013年三条索道有望接待游客量达到297.84万人次，合计索道业务收入达到2.74亿元，同比增长20.4%，增长主要来自玉龙雪山索道提价以及承载率的提升，玉龙雪山技改前一直保持70%左右的利用率，技改后下滑至42%，我们预计将逐步提升，2013年提高至45%；云杉坪以及牦牛坪索道游客接待量基本持平或缓步增长，牦牛坪净利润的提升主要是因为我们预计其索道折旧几乎完成，成本下降带来净利润的提升。

　　印象丽江业务稳定贡献利润:预计2013年上座率有两个百分点左右的提升，演出场次达到953场，接待游客达到218万人次，实现收入2.47亿元，净利润1个亿左右，权益净利润贡献5428万元。

　　酒店业务受益于需求端增长:和府酒店有望保持60%左右的出租率，平均房价保持5%左右的增长，2013年酒店业务收入有望达到1个亿左右，客房收入达到6975万元；预计毛利率小幅下降保持在72%的水平。“英迪格”酒店预计2013年上半年正式对外营业。我们预计整体开办费用为606.25万元，收入810万元左右，扣除成本费用及开办费用等亏损391.6万元，2014年盈利709万元。

　　内生增长动力足:玉龙雪山游客综合服务中心项目和丽江古城南入口旅游服务区项目均有较高实施必要性和利润贡献度，均有望在2013年正式开始对外营业。

　　依托知名景区打造旅游综合体:随着公司开拓香格里拉以及泸沽湖项目的意向，公司拓展的思路是在休闲游客较多、知名度较大且有一定市场占有率的景区附近建设旅游综合体，打造餐饮、住宿、文化娱乐以及购物的休闲旅游目的地。一方面，在香格里拉或泸沽湖等景区周边建设酒店和商业区有一定的客源保证，客流相对稳定且增长空间较大；另一方面，目前公司拓展项目所在景区住宿以及休闲娱乐设施偏少，反观其需求较大，公司开拓市场有一定前瞻性和市场引导性，走在了市场和消费者之前，抢占市场先机；再一方面，公司开拓不同区域可以增强抗风险能力，避免单一旅游市场受到冲击时对公司业务带来较大的波动等不利影响；最后，行业休闲游趋势明显，依靠单一景点观光游览的市场在缩小，而放松身心休闲娱乐的市场在扩大，创意类的旅游综合体项目符合行业发展趋势，其市场接受度也较高，成功实施的概率较大。

　　维持“增持”评级:假设公司2013年完成增发，业绩有被摊薄的压力，不考虑摊薄下我们预计2013年至2015年EPS分别为1.04、1.25、1.33元；考虑最大摊薄情况下，预计2013年至2015年EPS分别为0.64、0.77、0.82元，按2014年EPS的25倍估计其6个月合理价值为19.25元，对应当前股价（17元）有13.37%左右空间，维持公司“增持”评级。※风险提示:丽江旅游（002033）市场下滑，公司费用支出超预期，优惠税率取消