天马股份(002122)调研简报

    海通证券研究报告：天马股份(002122)调研简报：天马股份 1月 25日发布“控股股东股份减持公告”。该减持公告披露，公司控股股东天马控股集团于 2011年 1月 21日 通过深圳证券交易所交易系统出售所持公司无限售条件流通股 1057万股，占公司总股本的 0.89%，交易均价 16.92元； 天马控股集团原持有本公司股票 53040万股，占公司总股本的 44.65%；2010年 12月 20日天马集团通过大宗交易减持 1060 万股，两次合计减持 2117 万股，占公司总股本的 1.87%。本次减持后，天马控股集团持有公司股份 509227919 股，占公司总股本的 42.86%；天马控股集团预计从 2011 年 1 月 21 日起，未来连续六个月内通过证券交易系统出售的 股份低于总股本 5%。 昨日我们拜访了天马股份，并与公司高管进行了沟通。我们对公司的分析如下： 预计后期公司减持概率下降。从对天马股份历史情况的跟踪，我们统计公司大小非共计减持公司股票约 7000 万股，而 2010年 3季度末原齐重数控控股股东齐齐哈尔国资委增持了天马股份 2253万股，估计为减持股票的部分去向；另外， 公司小非另减持公司股票 2640 万股，集团公司作为大非于 2010 年 12 月 20 日和 2011 年 1 月 21 日合计减持公司股票 2117万股，这些股票估计主要为股份公司高管和集团公司各持股者变现置产所用。我们统计用于公司参股者（估计超过 40人）改善生活的变现金额已接近 6亿元，人均获资达 1000万元以上，估计后期减持需求将下降。 我们认为公司基本面一切正常，在高端装备基础件受益国家政策扶持、“十二五”期间铁路货运重载化大发展和机床行业 滞后性增长的全面带动下，有望迎来更为健康的长期增长。公司主营业务在经历了前几年的快速扩张及调整稳固后，已 在各业务管理和资产、财务方面夯实了健康发展基础，预计其机床业务、风电轴承业务、铁路轴承业务和普通轴承业务 在 2011年销售收入增速分别为：20%、13%、44%和 28%。 2011 年货车招标超预期及重载轴承的需求即将放出使铁路轴承成为公司 2011 年及以后增长的一个重要来源。2010 年 11 月铁道部招标了 2 万辆货车，2011 年 1 月 18 号又招标了 1.5 万辆货车，我们估计 2011 年中将还有一次大型货车招 标机会。在年初累计招标 3.5 万辆货车是近年来铁道部招标数量最多的一次，甚至已超过历史上全年招标的平均水平。 我们预计铁路货车需求将拉开上升序幕。相对应的，天马股份在 2010 年完成了 2 条铁路轴承生产线进口设备的购置和 安装，可充分享受铁路轴承需求带来的市场。 另外，根据铁道部重载推进要求，铁路重载轴承要求 2011年 5月份在环形线上试车通过。届时天马股份铁路货车轴承产 品品种将从老产品 352226x2-2rz 型（供应 60 吨级车使用）和 353130B 型（供应 70 和 80 吨级车使用）扩展到新产品 353130D型，可供 90吨级车使用，后面还将研发成型 32A型轴承，供 100吨级货车使用。由于 30B型轴承技术难度较 大而重量仅比 26 型轴承高出约 4 公斤，价格却从 1179 元（不含税）上升到 1923 元（不含税），因此 30B 型轴承的盈 利能力应该是 26型轴承的 2倍。11年下半年将推出的新产品 30D型轴承比30B型轴承在技术参数上要求更高，滚子数 增加，接触角有变化，但重量与 30B基本一致，价格提高 10%以上，约 215元（不含税）。我们认为随着 30D产品的后 期投产，公司铁路轴承毛利率将从目前 32-33%的低值有所提高，接近公司通用轴承毛利率的平均水平，获利能力明显加 强。 公司拥有“材料-轴承-装备”三位一体的完整产业链，可向上下游拓展的技术、装备和品牌优势使公司具备向高端转移 和进口替代的空间。国内中高端轴承主要依靠进口，随着国内对中高端轴承需求的逐步扩大，进口替代空间巨大。公司 主营轴承与重型数控机床产品的研究、开发与制造，是国内高端装备制造业中轴承和机床行业龙头。公司在浙江（杭州、 德清） 、四川（成都）、贵州、北京分别拥有轴承制造基地，在齐齐哈尔拥有数控机床制造基地；德清基地因具备区位优 势及码头方便大型零件海上运输，从而将面临更广阔发展空间。 我们认为公司股票当前合理价值区间为20元-22元， 维持买入评级。 我们预计公司2010-2012年的主营收入分别为36.98 亿元、45.21亿元和 55.19亿元，归属于母公司所有者的净利润分别为 6.80亿元、8.68亿元和 10.60亿元，全面摊薄每 股收益分别为 0.57 元、0.73 元和 0.89 元。我们选取上市公司中主营分别是轴承、风机配件、高铁设备和机床的上市公 司做估值参考，其 2011 年 PE 均值分别为 28.47 倍、30.06 倍、33.21 倍和 26.78 倍。综合可比公司估值情况和公司增 长情况，我们认为选取 27-30倍的 2011年 PE区间做参考比较合适，对应股价合理价值区间为 20元-22元。公司 2011 年 1月 25日的收盘价为 14.96元，低于合理价值约 43-59%，维持买入评级。 风险提示。 （1）大股东再次减持的风险；（2）主要原材料钢铁价格未来趋势存在不确定性........