美邦服饰中报点评:库存恢复正常、直营店铺扩展迅速

2012年上半年主营收入增长21%,净利润增长15%,业绩略低预期。报告期内公司整体业务继续保持了良好的发展势头,实现营业收入约46亿元,同比增长21%,实现净利润4.32亿元,同比增长15%。公司预计1-9月归属于母公司净利润同比增长幅度为0~20%。

    存货消化情况良好,但毛利率开始触底回升。由于公司2010年对行业过于乐观的判断,至使2010年年末存货高企。公司2011年开始通过开设打折加盟渠道、打折直营渠道处理存货问题。截至中报期末库存已经下降至17.5亿元。由于公司过季存货的销售折扣低于公司正常产品的折扣,公司毛利率2011年中期开始出现下滑,今年公司二季度毛利率开始触底回升,同比提高1.92个百分点。2012年中报综合毛利率为46.2%,受到一季度处理存货的拖累,同比降低0.88个百分点。

    经营性现金流大幅好转,现金大幅增加。公司中报经营性净现金流为17.2亿元主要原因是由于当期购买商品、接受劳务支付的现金同比大幅减少39%。公司目前还在存货消化阶段,存货货款已在前期支出,使本期比期初消化存货8.07亿元。公司之前的给予授信额度的加盟商,陆续归还货款,中报应收账款相比年初净回款为4.9亿元。经营性现金流量大幅好转,带来公司现金大幅增加36%,一季度末公司现金余额为14.81亿元。

    直营店铺逆市扩张,渠道更加侧重质的增长。截止2011年底,MB品牌拥有店铺4164家,其中直营店铺659家;加盟店铺3505家,MC拥有店铺629家。报告期内公司新增店铺346家,面积4.7万平方,其中直营新增店铺192家,加盟新增店铺154家。公司直营店铺上半年增速已达到17%,由于公司2012年的店铺开设重点是在大型的Shoppingmall、商场、和社区为主,中产阶级比较集中区域。在宏观环境不景气的情况下,公司逆市扩张直营店铺,优化直营店铺的分布结构。

    估值和投资建议。`目前国内休闲服饰行业库存压力依然存在,存货处理带来竞争的加剧,我们微幅调低之前的盈利预期为公司2012-14年EPS分别为1.40元、1.72元与2.01元(1.45元、1.79元与2.16元),对应的市盈率为14倍、11倍、10倍。给予公司2012年18倍的目标市盈率,12个月的目标价为25元,维持公司“增持”评级。