新疆众和:下游需求低迷,固定资产折旧压力较大

事件:公司发布年报,2012年公司实现营业收入224979.8万元,营业利润9785.09万元,归属于母公司所有者净利润15423.08万元,分别同比增长12.34%、-64.67%、-44.15%,实现基本每股收益0.2886元。

    点评:

    1、下游需求低迷,行业开工率不足。据国家统计局统计,2012年电子元件和集成电路的同比增速仅有-1.35%和9.3%,家用洗衣机、家用电冰箱、家用空调产量同比增速分别为1.4%、-3.1%、4.9%,远低于2011年的11.5%、20.3%、24.6%的同比增速,加之中日关系交恶影响对日出口,所以电子新材料产品价格下跌,全球领先的日本铝电解电容器及其材料企业销售收入下降20%、净利润大幅下降甚至亏损,全行业发展面临巨大压力。2012年行业内企业普遍面临订单不足的困难,行业平均产能利用率仅50%左右,而通过调整营销策略,调整价格、信用政策、提高产品性价比等措施,2012年公司电极箔(包括腐蚀箔、化成箔、进料加工等)外销量871万平方米,期末库存87.95万平方米,电子铝箔、高纯铝、合金产品、铝制品对外销售量66570吨,期末库存7424吨,产能利用率达到70%左右,高于行业平均水平。尽管如此,产品价格下跌和订单减少还是导致公司业绩明显下滑。

    2、在建工程转固将导致公司面临较大的折旧和财务压力。公司营业额大致相当于东阳光铝的一半,而在建工程却相当于东阳光铝的2倍,在资产大幅扩张的同时未来几年折旧的增幅也是惊人的。之前公司每年新增折旧1个亿左右,2012年达到1.76个亿,预计2013年将超过3个亿,2014年将超过4个亿。在下游需求和行业开工率低迷,公司产品价格和销量难以大幅增长的情况下,折旧的大幅增加将拉低公司的毛利率并拖累公司的业绩,2012年公司毛利率仅为18.1%,比2011年减少了6.07个百分点,如果公司继续动销不畅,则销售毛利率还有进一步下降趋势。此外,2011年公司财务费用仅1.86%,但随着在建工程转固所导致的利息资本化减少和财务费用增加,2012年公司财务费用高达5.9%,而且预计未来几年公司财务费用绝对额都将呈现快速增加的势头。虽然大规模扩张能够提升公司的行业地位,但在市场低迷的情况下大量在建工程转固反而会在很大程度上拖累公司的业绩。

    3、给予公司“增持”评级。经过测算,我们预计新疆众和2013-2014年的EPS分别为0.39元、0.53元,对应的PE分别为23X、17X,目前公司估值不是太高。虽然产能大幅扩张和能源成本较低是公司的两大看点,但鉴于下游需求并未明显复苏,所以我们首次给予公司“增持”的投资评级。

    4、主要风险提示:1、电子行业继续低迷;2、产品价格继续下滑。