宏观经济研究:三季度货币政策执行报告点评

投资要点

    三中全会全面推进深化改革,四中全会全治建设的落地情况。

    报告摘要:

    首度承认新工具MLF,否认进行了SLF:央行9月和10月通过MLF向国有商业银行、股份制商业银行、较大规模的城市商业银行和农村商业银行等分别投放基础货币5000亿元和2695亿元,期限均为3个月,利率为3.5%。外汇占款渠道投放基础货币出现阶段性放缓,中期借贷便利起到了补充流动性缺口的作用,有利于保持中性适度的流动性水平。

    调控取得成果,利率水平总体有所下行,贷款执行下浮或基准比例上升:金融机构贷款利率回落,企业融资成本高问题有所缓解,9月份非金融企业贷款加权平均利率为6.97%,比上月下降0.12个百分点。9月一般贷款加权平均利率为7.33%,比上月下降0.11个百分点。9月份执行下浮、基准利率的贷款占比出现上升,执行上浮利率的贷款占比下降。

    专栏1和专栏3分别讨论了近期货币增速的变化和合意贷款问题,具有较强参考意义。专栏1认为,近期M2增速变化是经济结构调整、表外融资收缩、部分软约束部门扩张放缓以及监管措施强化在货币运行上的反映。在金融发展和金融创新加快的大背景下,应当更多地从市场利率的角度观察和评估货币金融条件。专栏3指出,“利率、准备金等工具的信号作用比较强,需要借助于宏观审慎措施”,论及了调控框架的选择、价格工具运用受到的掣肘、定向降准主要发挥信号作用、商业银行的风险偏好趋于下降、货币指标的信号指示意义等。

    央行对经济和通胀的判断和政策暗示:对通胀的判断由二季度的“价格形势相对稳定”改为“价格涨幅放缓,形势较为稳定”,对经济的判断增加了“在经济结构调整过程中,一定阶段内经济下行压力和潜在风险暴露可能会有所增大…既要促进经济平稳运行,也要防止过度“放水”固化结构扭曲、推升通胀和债务水平。”的表述,表明央行对经济下行压力保持警惕,但不倾向于过度刺激。对下一阶段货币政策描述由二季度的“调节好流动性总闸门”的表述变为“调节好流动性水平”,在流动性调控方面口吻似有所松动。

    未来货币政策总体判断:我们认为,央行既要改变流动性调控方式、又不倾向于过度刺激,指向的仍是继续坚持创新性或结构性货币政策工具运用,寓改革于调控之中,把货币政策调控与深化改革紧密结合起来。国际收支趋于均衡、外汇占款供给基础货币渠道趋于收缩的新常态下,要关注货币政策调控框架的新常态:即多层次的“流动性主动供给机制”与“短期利率走廊+中期政策利率”的政策利率调控框架。