老白干酒:中期前景向好,仍有一倍潜在空间

投资要点:今日老白干酒再次涨停,我们12月5日报告的推荐理由:国企改革后公司报表收入和净利率将回归至真实水平,公司短期合理市值为80-100亿。站在现在时点,推荐逻辑已被市场接受,市值达到79.6亿。现在应该再把眼光放长远一点,研究其中期成长性。通过对比安徽(古井)、山西(汾酒)、青海(青稞)的市场特点和龙头地位,我们认为古井是合适的对标标的,3年内老白干的市值有望达到150-200亿水平。

    报告摘要:

    河北白酒消费能力不输安徽,预计市场规模200亿左右:从人口规模、可支配收入、饮酒习惯来等白酒消费基础看,河北人口是山西的两倍,GDP是山西的2.2倍、是安徽的1.5倍,且城镇人均可支配收入与二者相差不大;河北省拥有媲美安徽的白酒消费基础(安徽白酒市场规模预计250亿),预计河北白酒市场规模200亿左右。

    河北竞争格局优于安徽,老白干省内份额有望追赶汾酒和青稞酒(50%):老白干目前在河北省内市场占有率仅15%,从竞争格局看,老白干在省内一家独大,远好于安徽五朵金花(古井省内份额也有18%),省内地位堪比汾酒和青青稞酒,参照汾酒和青稞酒在省内超50%的市场份额,我们认为老白干远远未达到市占率天花板。

    对标古井,公司三年内合理市值150-200亿:①河北市场容量和竞争格局不输安徽;②公司产品结构不低于古井,清香型酒制造成本较低,随着规模扩大费用率将下降,净利率不应低于古井;③公司改制后实现高管、员工、经销商、战投的利益绑定,优于古井贡的国企体制;④营销团队业内有口皆碑,属于一流水平。参考古井贡酒和汾酒(目前市值分别为161亿和197亿),公司三年内市值有望达到150-200亿水平。

    盈利预测:预计14-16年收入为18.4亿、22.8亿、29.5亿,YoY2%、24%、29%;增发后全面摊薄EPS为0.56元、1.18元、2.27元。公司成长性有望带来一倍市值空间,我们上调目标价,预计12个月内市值有望达100-120亿,对应增发摊薄后目标价57-68元,维持“买入”评级。