重庆百货:关店、费用激增致使业绩大幅下滑,转型改革谋求发展

投资建议

    我们下调公司15-16年EPS至1.30元和1.42元,目前股价对应PE分别为18X和16X。公司是西部商业龙头,稳占核心商圈,区县充分下沉,整合持续推进,积极转型涉足电商、跨境和金融业务,符合行业发展趋势,后续需关注新领域进展情况,继续维持“推荐”评级。

    投资要点

    收入增速下滑,毛利率同比提升:受整体消费环境以及同期黄金珠宝销售高基数等因素影响,销售增长压力凸显,14年收入增长同比下滑3.54%,我们判断其购物卡收入下滑幅度较大,目前占比降至约15%;毛利率方面,重百的毛利率在行业中处于较低水平,老重百和新世纪2011年开始整合,毛利率稳步上升,我们推测14年毛利率同比提升约0.5个百分点,整合效果明显。随着事业部整合的完成,规模效应、供应链整合和激励机制完善将继续带来毛利水平的稳步提升。

    四季度费用激增,致使全年净利润下降39.58%,低于预期:我们判断主要有以下几个原因造成:1)主力门店凯瑞商都于10月底关门停业,造成利润损失约3500万元,关店费用约1200万元;2)次新门店培育期延长,公司13年集中开店20家,新增面积18万平米,新开门店仍处于培育期,带来较大幅度亏损;3)四季度计入约2亿元促销费用,人工薪酬同比增加约1200万元,人工、租金刚性上涨进一步吞噬利润空间。

    转型切入金融领域,寻找新增长点:公司先后成立小贷公司,消费金融和商业保理公司,逐步涉足金融领域,我们认为转型方向符合行业趋势,在整体消费环境持续低迷背景下,投资小贷、泛金融等业务有助于提高公司资金收益率,同时依托客户和网点资源,有助于和零售主业发挥更好的协同作用,培育新成长点。

    国企改革长期受益标的:本轮国资国企改革中,身处中国内陆的重庆非常积极,商社集团及下属重庆百货是重庆国资最重要的商业平台及资产,具备先行实施国资改革的机会。不排除从商社集团和上市公司层面同步改革,包括引入战投和管理层激励等方案,将优化控股股东和公司层面的治理激励机制,强化经营管理,提高净利率和业绩增长潜力。

    风险提示:宏观经济下行;新店不达预期