2015年2月降息点评:两会前降息强化稳增长政策信号

事件:

    中国人民银行决定,自2015年3月1日起下调金融机构人民币贷款和存款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率下调0.25个百分点至5.35%;一年期存款基准利率下调0.25个百分点至2.5%,同时结合推进利率市场化改革,将金融机构存款利率浮动区间的上限由存款基准利率的1.2倍调整为1.3倍;其他各档次存贷款基准利率及个人住房公积金存贷款利率相应调整。

    核心观点:

    1、推动降息的三个原因。一是经济仍存在下行压力,中采和汇丰PMI 连续多月低于历年同期均值。二是通缩风险增加。我们预计2月CPI 同比增长0.8%,环比为0.5%,与上月持平,农历新年期间食品价格旺季不旺,远低于历年春节。在四季度货币政策执行报告中,央行认为当时通胀快速回落主因是供给层面,而非需求层面。由此推论,当供给冲击减弱,而通胀依然下滑时,货币政策会更积极。

    2月原油价格已经止跌回升,供给冲击减弱,国内需求依然疲弱,年内国内通胀低位运行是大概率事件,这给货币政策更多宽松空间。三是,美元强势带动价格下行,在人民币汇率不能明显贬值的前提下,需要货币政策更为积极和宽松。通过货币宽松以应对通缩是目前全球多个国家出现的现象。

    2、降息的作用—释放政策信号,改善经济主体的预期。两会前降息,释放稳增长的强烈信号,降低实体经济融资成本。2014年四季度货币政策执行报告指出,央行降息是推动企业融资成本回落的重要政策指引,12月非金融企业一般贷款加权平均利率较降息前下降44bp,超过降息幅度。目前企业债务负担很重,活力仍然不足,投资意愿低迷。其次,稳定资产价格,维稳房地产市场。

    3、降息并不必然带来人民币汇率的贬值。本次降息再次证明,央行的货币政策不会受制于近期人民币汇率的波动,经济和汇率孰重孰轻这根本不是一个问题。

    本轮人民币汇率走弱并非始于2014年12月,而是9月中下旬,主要是美联储退出量化宽松政策和欧美经济分化带来的美元强势的一系列影响,并非仅是11月央行的减息政策。本次降息市场已早有预期,只是时点不确定而已,因此当前人民币汇率的走势已经部分反映了该预期。

    利差并非是决定汇率和国际资本流动的唯一因素,比如去年12月至今,国内货币市场利率走高,但并未马上吸引资本流入。保持人民币汇率基本稳定不能简单依靠较高的国内利率,俄罗斯就是最新的一个例证。

    4、未来货币政策的预判。我们之前就强调今年央行调整的节奏和方式有可能会更积极,未来可以期待央行更积极的使用数量化工具,会更加关注货币政策传导效率,引导实体经济进一步降低融资成本,以带动总需求的回暖。基准利率进一步下调的空间不大。预计2015年外汇占款新增规模仅为0-5000亿元,全年基础货币缺口约在2万亿左右,对应着未来还存在2至3次的降准可能性。