煤炭行业信息点评:金融倒逼兑现,参考恒源煤电一季报

投资要点:

    金融倒逼机制开始发挥作用。我们在2016年4月8日写了《金融倒逼或带来煤炭行业去产能第一春》,指出:“或许会出乎多数人预料:金融倒逼机制或将带来煤炭行业去产能第一春”。

    恒源煤电2016年4月12日预披露的一季报刚好印证了我们的观点。一季度该公司销售并没有明显好转,但成本下降却带来企业盈利大幅回升。公司一季度毛利8800万,去年同期为负数,成为行业里第一家一季度盈利同比改善的公司, 我们估计未来行业里仍将会有业绩超市场预期的公司。

    金融倒逼机制到底是什么。煤炭行业分析中我们引用金融倒逼的概念,指的是由于亏损加剧,银行收缩煤炭贷款,国企为了维持银行贷款,被迫主动降低成本,改善经营效率,带来部分公司盈利明显改善的现象。这是国有企业特有的现象,在民营企业看到的可能不大,因为民营早已将可以降低的营业成本降到最低。

    金融倒逼机制的第一阶段:减少贷款。我们早在2016年2月6日《市场倒逼化解煤炭产能过剩,实现脱困》指出“银行可以对煤企动刀子,否则后果或要自负”,最早我们是先看到部分民企违约,但2016年4月初中煤华昱的违约引发了市场对煤炭国企违约的担忧。银行对煤炭的信贷收缩已经跨越出了原本多针对民企的范围,国企也受到很大的冲击,从目前多数上市公司大量高息发债就能看出端倪。由于现金流压力增大,国企被迫主动缩减成本,而在金融倒逼机制发生作用之前,国企的经营绩效和管理人的切身利益并不挂钩,国企管理层并没有很大的动力主动降成本,因此,金融倒逼有利国企改善盈利,并驱动公司价值提升。

    金融倒逼机制的第二阶段:债转股。目前煤企平均负债率已达70%,一旦转股, 很多公司可能就成为银行的子公司了,因此,企业将更有动力改善盈利,提升上市公司市值。短期看:煤企将加强管理、改善经营状况;中长期看债转股将带来两点好处:1)减轻财务压力,改善业绩;2)加速盈利差企业的破产压力, 加快行业兼并重组。因此,一旦债转股施行,又将催生煤炭行业一波大机会。具体可以参考我们2016年4月6日《债转股--煤炭盈利改善的又一催化剂》的报告。

    投资策略:由于金融倒逼机制,国企被迫降低成本,改善盈利,否则可能破产。这带来全行业集中度提高,也带来国企成本和业绩改善。因此,我们要选择的是将来有盈利改善空间,且有意愿或者有压力要做改善的企业。我们建议优选: 兖州煤业,盘江股份,冀中能源。关注:昊华能源、兰花科创、西山煤电,潞安环能,开滦股份,海德股份。

    风险提示:煤价下跌,债务违约大面积爆发,AMC 存在较大不确定性。