京东:品类增长继续高于同行,盈利逻辑更清晰

三季度Non-GAAP净利润转正且同比增长10.6倍,超出预期

    三季度Non-GAAP利润达到2.69亿元,同比增长10.6倍,超于预期(市场预期亏损),主要是如下几点:因为采购的规模效应,以及供应商返点,直营业务毛利率同比和环比分别提升0.9个百分点和0.3个百分点到7.4%;第三方平台扣点率同比提升1.1个百分点到8.1%,带来综合毛利率达到15.5%;毛利率的上升抵消了发展快消品品类带来的履约费用率的提升;公司Non-GAAP 净利润率为0.44%(3Q15为0.05%);虽然新业务亏损了3亿元,但是主业京东商城连续第六个季度盈利,京东商城的Non-GAAP 净利润率达到1.1%,环比持平,同比改进0.4个百分点。

    品类超越行业增长,盈利提升空间可见

    我们认同公司的发展策略:先做品类规模,取得在该块市场的领导地位,再提高盈利能力。比如公司目前在电脑、手机已经做到全零售行业市场份额第一,2017年图书、家电品类规模有望超越当当和苏宁。公司核心品类比如电子产品毛利率低于线下零售商10个点,但是净利润率超越同行(竞争对手还在亏损)。因为公司的费用结构相对实体零售有竞争优势以及规模效应。我们认为中长期公司核心业务盈利提升空间可见,不过因为四季度是电商传统促销旺季,以及新业务需要持续投入,因此预计四季度亏损3.9亿元。

    上调收入和盈利,维持买入评级

    公司指引四季度收入增长37%-42%,主要是受益于电商旺季促销以及一号店收入贡献。我们鉴于快消品快速增长,上调2016-2017年收入预测3%,上调2016年Non-GAAP利润预测到6300百万,上调2017年利润预测7%,高于2017年市场预期10%,而市场预期2016年亏损。我们认为公司高于同行的发展速度和盈利能力逐步提升,公司应当获得P/S估值溢价(中国除阿里巴巴以外电商同行估值为0.8x16E P/S),因此我们维持1.2x 16E P/S 给予公司目标估值,得到公司目标价33美元,维持股票买入评级。