全信股份:被低估的优质民参军企业,被忽视的军用海水淡化蓝海

1)市场普遍没有认识到全信股份优质的军工属性和良好的成长性。我们认为随着国防军费的持续投入和国防信息化建设的加速进行,航空航天装备和海军装备将得到更多的资源倾斜。公司在相关细分领域市场占有率领先,将畅享行业持续增长带来的红利。随着2020年总装产品国产化率将要达到85%,军用线缆等配套电子元器件产品国产化替代空间巨大,公司在航空航天、电子等领域仍有较大拓展空间。预计未来三年公司营收增速将保持40%以上。

    2)市场普遍没有认识到常康环保在军用海水淡化领域的绝对优势地位。公司产品在细分领域保持90%以上的市占率,几无竞争对手。未来10年中国海军将迎来造舰高峰期,驱动海军装备产业快速发展。海水淡化装置的寿命周期为3-5年,后续的维护改造和更新换代为订单提供了延续性。我们预计未来五年舰船用海水淡化装置新增及维护改造市场规模约为3.5亿元。随着海关领域及民品领域的持续拓展,及军品退税带来的业绩增厚,盈利水平将大概率超预期。

    3)市场低估海岛海水淡化带来的巨大成长空间。随着公司海水淡化装置在永兴岛的投产使用,我国周边重要岛礁均有需安装海水淡化装置的需求,预计未来市场空间约在11亿元左右(包含新增市场需求约5.4亿元,和存量维护市场空间约5.67元)。公司在该领域提前卡位,依托在军用舰船领域的优势地位和可靠质量保障将抢占该市场。

    我们将公司业务拆分为三块分别进行估值:

    1)公司线缆及组件业务预计2016年净利润约1亿,参考军工配套电子元器件基础厂商火炬电子、金信诺、中航电测的估值水平,认为2016年合理估值为70倍PE,给予该业务估值1.0*70=70亿市值。

    2)常康环保预计2016年净利润达0.48亿元,参考军用舰船配套厂商中国重工、海兰信、天海防务的估值水平,认为2016年合理估值为80倍PE,给予该业务估值0.48*80=38.4亿元市值。

    3)考虑到海岛海水淡化市场带来的巨大增量空间,到2020年新增及存量维护市场将带11亿元左右需求,按照公司50%的市占率计算,参照公司以往年度40%左右销售净利率的情况,预计将带来2.2亿元的净利润。按照30倍市盈率,给予该业务估值2.2*30=66亿元。最终我们得到全信股份整体合理市值为70+38.2+66=176.2亿元。对应每股价格100元(股本摊薄后)。

    若不考虑此次收购对公司业绩的影响,预测公司2016年-2018年营业收入分别为3.89亿元、5.45亿元、7.63亿元,归属母公司净利润分别为1.03亿元、1.46亿元、2.08亿元,EPS分别为0.63元、0.89元、1.28元,对应当前股价的PE分别为84倍、60倍、42倍。考虑常康环保并购带来的业绩的增厚及股本的摊薄,预计2016-2018年EPS分别为0.86元、1.16元、1.57元,对应当前股价的PE分别为62倍、46倍、34倍。维持“买入”投资评级,给予6个月目标价100元。