博晖创新事件点评:血制品版图持续扩大,盈利能力持续向好,未来前景可期

事件:

    公司12月12日早间公告,以人民币1.1亿元的价格受让沃森生物持有的广东卫伦生物制药有限公司21%股权。同时沃森生物公告拟将其持有的大安制药31.65%股权以4.527亿的价格转让给博晖创新控股股东杜江涛先生,杜江涛先生将其所持大安全部股份委托博晖创新管理。

    主要观点:

    1.血制品版图持续扩大,持续稳步推进 公司此次受让股权后,持股卫伦比例由30%上升至51%,卫伦将成为公司控股子公司。卫伦去年全年收入1330.43万,净利润-4309.10万,今年1-10月收入3380.28万,净利润-1076.76万,向好趋势明显。卫伦采浆量预计在55-60吨,今年有望实现盈亏平衡。卫伦现在一共有6个浆站,但都是较新浆站,未来随着浆站日趋成熟,采浆量和盈利能力有望逐年上升,有望开始贡献利润并为博晖业绩增长提供保障。同时控制权增加将有利于大安组分调拨的顺利进行。

    大股东杜江涛先生受让大安31.65%股权并委托博晖管理,由杜江涛先生以所受让大安制药部分股权代替沃森生物履行对公司在特定条件下的股权补偿责任,降低了大安采浆量对赌的风险。我们预计这一部分股份未来也有一定概率会注入到博晖创新,进一步强化博晖血制品板块。

    (备注:大股东2014年与沃森签订对赌若大安完不成采浆量承诺将按照约定的公式计算方法以1元价格向杜江涛先生转让一定比例的大安制药股权。2015年大股东将48%大安股权转让给博晖时,博晖继承了此项权利。此次大股东受让股权后,将代替沃森生物履行在《前股权转让协议》中约定的向公司补偿大安制药股权的责任。)

    2.公司血制品板块呈现明显逐年向好趋势,未来前景可期。

    公司血制品布局过程见表1,收购大安和卫伦之初,大安和卫伦均处于亏损状态,大安“有浆无证”盈利能力较差,卫伦“有证无浆”采浆量低。公司完成收购之后,大安(表3)和卫伦(表2)的情况逐年好转。

    其中大安经营情况良好,着白蛋白投产量的增长,分摊到单位产品的成本和期间费用减少,产品毛利率增幅较大。2015年扭亏并完成业绩承诺,2016年进展良好有希望完成业绩承诺,毛利率不断提升(2016年中报34.5% VS 2015年中报19.58%)。

    卫伦方面16年新获批浆站,各个浆站也在逐步走向正轨,2016年预计采浆量55-60吨,未来2-3年采浆量有望达到100吨。

    根据对赌,大安(公司现在持有大安48%股权)2017、2018年采浆量分别为150吨,200吨,我们预计2017、2018年卫伦采浆量分别有望达到75吨、100吨,按照股权折算合计博晖2017、2018年采浆量将有望达到110吨、147吨,且有浆无证的不利因素已经随着组分调拨获批消除。未来大安卫伦协同发展,前景可期。

    3、公司业绩拐点已现,即将进入快速发展期 。

    公司未来看点再梳理如下。

    母公司主营业务微量元素检测受二胎政策促进,试剂和仪器保持稳定增长。

    血制品业务持续向好:大安随着生产品种的丰富盈利能力逐步提升。卫伦采浆量逐步上升2-3年后有望达到100吨。

    HPV微流控平台放量。

    若考虑到明年组分调拨,我们预计主业微量元素净利润2500万,微流控平台净利润3000万,血制品净利润4000万,advion质谱亏损1200万,明年公司净利润有望达到8000万。后年主业微量元素净利润2500万,微流控平台净利润6000万,血制品净利润8000万,advion亏损1200万,净利润有望达到1.5亿。我们认为血制品组分调拨获批对公司意义重大,若调拨生产过程顺利将为公司带来巨大业绩弹性,明年也是HPV微流控平台推广爆发的元年,伴随着血制品+微流控双轮驱动,公司有望驶入业绩高速增长的快车道。

    结论:

    我们预计公司2016-2018年归母净利润分别为0.32亿元、0.80亿元、1.47亿元,增长分别为172.29%、146.99%、83.82%。最新摊薄EPS分别为0.04、0.10、0.18,对应PE分别为230x,93x,51x。我们认为公司检测+血制品双轮驱动的格局已经形成,业绩爆发拐点将至。微流控平台产业化第一弹HPV试剂盒已经落地,终端反馈良好未来有望再造一个博晖,且微流控技术应用于其他分子检测前途不可限量。公司血制品业务盈利能力持续提升维持业绩高增速。我们看好公司长期发展,维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:

    微流控平台推广不达预期,血制品组分调拨执行低于预期