2016年12月金融数据点评:表面亮眼,实无起色

央行1月12日公布数据显示,2016年12月新增贷款10400亿元,预期6760亿元,前值7946亿元;M2同比增11.3%,前值11.4%,预期12%;新增社融1.63万亿。

    我们的观点:

    社会融资表面亮眼,单月高增长难掩趋势性下滑

    本期金融数据看似超出预期,实际上并无亮点。单月高增长的社会融资无法掩盖累计增速持续下滑的现状,月社融存量规模增速仅有12.8%,较年内峰值已经下降了0.6个百分点。如果说2013-14年间高达14%-17%的增速并没有对经济回暖提供较为持久的动力,那么当前低于13%的增速中枢能够给予经济的动能则更低。这一轮经济回暖的最主要动力并非来自于宽松政策的刺激。

    年末季节性需求推高非标,债券融资萎缩助力信贷

    在1.63万亿的社会融资规模中,信贷略有增长,表面上非标规模最为亮眼,但实际上季节性规律仍然是最主要的原因:如果考虑到2011年以来企业年底以信托、委托等方式集中贷款融资的季节性规律(即使在政策严控非标的2013年,年末的信托、委托贷款也出现小幅增长),12月的非标规模并无超预期之处,对整体社融的支撑也较为有限。而同期央行资金面收紧、债市动荡的影响下债券融资规模急剧萎缩(环比缩量4000亿),这部分需求被挤出到信贷等融资渠道是可以想象的;此外,12月9日央行宣布将表外理财纳入MPA广义信贷考核,促使表外资金部分向表内回流是信贷增长的又一个因素。

    一季度信贷或实现“开门红”,规模可能低于去年

    一年中的社融新增量往往呈现出“两头翘”的特点,即年初冲贷款(银行有早放贷、早收益的强烈意愿)、年末冲非标(地方融资平台等企业对资金需求量急剧上升)。那么我们预期今年也不会例外,一季度的信贷或仍然会实现“开门红”,只是由于去年过高的基数原因,未必会体现在同比数据。

    非标萎缩下社融规模持续下滑,企业盈利能力下降为主因

    如果把视角拉远一点,我们观察到当前的一年内滚动社融规模仅有17.7万亿,较2013年4月的历史峰值18.8万亿出现了1.1万亿的缩减,在结构上,非标融资的大幅萎缩和信贷的迅速增长形成巨大反差。政策上对非标的限制和直接融资的鼓励固然是一个原因,但另一方面,盈利能力的急剧下降使得企业无法负担更高成本的融资方式是更重要的因素。

    企业扩张心有余力不足,社融成本上升或加速去杠杆

    我们对涉及产业链上、中、下游各个行业大类的盈利、价格及需求情况进行详细分析,可以看到在这一轮小周期回暖的拉动之下,企业并不缺乏杠杆扩张的意愿,但融资成本相对于低迷的盈利能力仍显高企。四季度央行货币政策报告中删去了“降低融资成本”的表述,本意在于促进社会资金脱虚向实,在人工成本与原料成本持续上升的情况下,社融成本亦出现上升将持续加速企业杠杆去化。