全球宏观周报:比加息更为恐怖的是美联储的“缩表”

缩表是指中央银行减少资产负债表规模的行为。美联储通过直接抛售所持债券或停止到期债券再投资的方式,可实现对基础货币的直接回收,相对于提高利率,是更为严厉的紧缩政策。

    美联储无望“缩表”一度成为共识

    尽管纽约联储在2016年5月17日发表一份声明,称将于2016年5月24~25日和6月1日合计出售4亿美元的国债和机构住房抵押贷款支持证券,其试水“缩表”一度震动全球,但是在2016年8月底的JacksonHole年会中,前美联储理事JeremyStein和两名哈佛大学同事递交的论文指出,美联储应当放弃缩表,而且,维护当前规模较大(约4.5万亿美元)的资产负债表有助于实现维护金融稳定的职能。事实上,持此观点的不仅仅是学者,美联储官员看上去同样日渐接受了缩表无望的“宿命”。在会议期间,美联储主席耶伦的一句“未来的决策者们可能希望探索购买更大范围资产的可能性”一度令风险资产快速上扬,这意味着购债计划依然是美联储最青睐的政策工具,未来的缩表进程将极为缓慢。

    特朗普当选令美联储内部转变思路

    去年11月特朗普当选美国总统后,美国国债收益率大涨,此前有强烈鸽派倾向的圣路易斯联储主席JamesBullard很快改变看法,认为2017年需要加息一次,并且美联储应该开始郑重考虑“缩表”。在过去一周,美联储12位地区联邦储备银行行长有五位预计今年将加息2-4次,每次0.25个百分点,绝大多数认为可能加息三次。这符合上月美联储公布的预期,反映了经济稳定形势下向正常货币政策的回归。然而,令人震惊的是,美联储各位高官的争论焦点已经突然转向集体讨论“缩表”大招了。我们引用了上周四位美联储分行主席的言论:

    波士顿联储主席Rosengren称,如果美联储依然以一年加息一次速度行动,那么不用考虑削减资产负债表规模;如果以比一年加息一次更快的速度行动,那么应该愿意讨论削减庞大资产负债表事宜。总的原则是,如果认为经济比较强劲,可以支持多次加息,那么就应该考虑下这个问题。

    圣路易斯联储行长JamesBullard表示,既然已经上调了政策利率,联邦公开市场委员会考虑结束再投资或缩小资产负债表规模的条件也就更加成熟,调整资产负债表政策可能被视为美联储政策正常化的方式,使人们不再单单关注政策利率路径的上升。

    费城联储行长PatrickHarker提到,等联邦基金利率升到1%的时候,美联储官员就可以开始考虑是否缩小资产负债表了。第一步是停止再投资。

    达拉斯联储行长RobertKaplan说道,2017年或许应该开始讨论怎样收缩资产负债表的问题了,我们会希望在加息上有更多进展,对资产负债表的评估也是如此。

    全球暴跌不是不到,只是未到

    以史为鉴,受美联储“缩表”预期升温影响,2016年5月17日,全球股市出现大动荡,美国三大股指齐齐下跌,亚太股市亦未能幸免,欧股主要指数也普遍走低。虽然2016年5月的抛售规模与美联储在QE实施期间购买数万亿美元的国债和MBS相比非常“迷你”,但该操作被认为是在为将要到来的正式“缩表”进程进行小规模的操作测试,市场因此大为震动。这也可能用于解释为什么上周当美联储各位高官的争论焦点已经突然转向集体讨论“缩表”大招,但全球市场并未出现大的反应,因为市场此前已经有所预期,并且美联储尚未正式决议更大程度的“缩表”。然而,美联储集体讨论“缩表”一事已经引起了市场的广泛关注,所有人都在关心其将在何种程度正常化资产负债表。若美联储正式“缩表”,全球国债收益率将发生天翻地覆的变化,其影响程度甚至可能超过2016年“迷你缩表”时的恐慌,全球股市也将受到更大拖累。