聚光科技研究报告:内生高速增长,PPP+智慧环保助力超额成长

投资要点:

    还原真实业绩,全年增长约50%:公司在环境监测、实验室仪器等领域居领先地位,主业快速增长。2016年前三季度归母净利润累计同比+100.87%/6.84%/62.44%,第四季度增速在55.88%至136.46%之间,延续第三季度同比+121%的高速增长态势。全年非经常性损益9277万,主要由政府补贴和少支付的并购股权转让款组成。其中政府补贴约为4695万,与往年相比基本稳定(13/14/15年政府补助:3835/4730/6240万元),而少支付的并购股权转让款4582万元(2016年为子公司鑫佰利业绩承诺最后一年)按照财务规则会与商誉减值抵冲,对公司真实业绩影响较小。按照归母净利润区间中值计算,预计公司2016年扣除政府补贴后真实业绩增速约为47%。

    并表三峡+安谱,内生贡献为主要驱动:16年公司新并表子公司三峡环保、安谱实验,三峡环保于2016年1月初成为全资子公司,2013/2014/2016H1业绩为669/924/55.7万,预计全年并表利润为600-800万元。公司于2016年5月增资取得安谱实验45.5%股权。参考安谱实验2014、2015年下半年与上半年业绩收入比例分别为1.27、1.68,公司45.53%股权预计带来并表利润1210-1602万。因此预计16年子公司并表业绩公司为1800-2400万元,相对整个利润基数中值4.3亿而言,公司内生贡献了最主要的业绩增长。

    严控费用,经营质量提升:1)公司全年严控费用效果明显。虽然2016年并购带来较高资产负债率(前三季度:41.29%/42.97%/42.01%,同比+15.70/14.89/10.56PCT),但三项费用率下降(前三季度47.90%/39.87%/34.89%,同比-0.93/+2.44/-2.72PCT)。2)公司经营质量较高。2016年前三季度毛利率不断提升,分别为46.09%/48.88%/52.28%,同比+3.23/1.55/1.25PCT。

    以监测切入治理,以治理促进主业,新商业模式助力成长:1)以PPP+智慧环保为入口,立足监测切入环境治理项目。治理污染的前提是要能够准确监测现状,公司独有的水气土全系列一体化监测能够在项目中为地方政府提供最关键的全局化信息,先天具备统筹下游治理的优势,利于公司作为牵头方获得整个污染治理项目订单。2)从本质上看,PPP与智慧环保都是监测行业商业模式的创新,助力监测业务发展。公司以PPP和智慧环保为平台承接环境治理订单,重资产低毛利部分分包,而核心监测业务由原先的项目一部分扩大到打包覆盖整个项目监测需求,实现由点到面的拓展,单个设备销售订单可扩大十倍,助力监测行业马太效应。

    黄山PPP项目落地,协同+强示范效应:1)黄山PPP项目政府付费总额12.54亿元,占公司2015年度营收的68.38%,远超2015年8月框架协议中预计的5亿元投资总额。2)协同效应将超预期:公司通过参股SPV参与该项目的设计、建设、融资、运维等,已表态会将最核心的业务放进项目。考虑到公司是PPP项目牵头方有一定决策权,我们认为项目实施大概率带动自身监测设备销售和环保工程服务。3)PPP模式外延可期:作为公司各框架协议中首个落地的PPP订单,黄山项目标志着公司完成对PPP模式的探索,由原先单表销售-系统集成销售-解决方案销售突破新增PPP模式,通过黄山项目分享PPP模式红利后,强示范效应下将带来更多订单落地,进一步强化构建“从监测检测到大数据分析再到治理工程”的环境治理整体解决方案,推动公司长远可持续发展。

    VOCs+智慧环保带动业绩新增量:1)VOCs排污费政策出台近一年执行顺利,结合环境税政策即将推出,带动VOCs监测需求提升。公司以政府采购数据模式中标如东3.1亿VOCs大单,实现国内工业园区VOCs监测的重大突破,目前已经完成了部分在线监测和信息化平台的建设、以及完成了部分设备的安装和调试,未来有望作为样板工程全国化复制。2)公司凭借在手大规模的智慧环保、海绵城市框架协议,结合监测设备制造优势和监测运维的数据积累,致力搭建集“检测/监测+大数据+云计算+咨询+治理+运维”业务于一体全套解决方案,进一步提升客户粘性和产品综合竞争力。

    定增补流,大股东关联人全额认购彰显发展信心:1)发布新的定增方案,拟募集资金不超过7.34亿元,扣除发行费用后全部用于补充流动资金。截至三季报公司负债率42.01%(同比+10.56PCT),定增完成后有望改善财务结构,轻装上阵加速成长;2)本次定增由实际控制人的父母李凯、姚尧土(李凯系王健的母亲,姚尧土系姚纳新的父亲,王健及姚纳新系公司实际控制人)分别参与认购1500万股,认购价格为24.45元/股,锁定期3年,实际控制人父母全额认购彰显发展信心。

    盈利预测与估值:预计公司16-18年EPS0.96、1.33、1.62元(假设2017年完成增发),对应PE31、23、19倍,维持“买入”评级。

    风险提示:宏观经济下行;业务拓展不及预期。