沧州明珠:受益于电池隔膜需求的强劲增长;首次覆盖并给予买入评级

建议理由。

    沧州明珠是中国市场上收入规模第二大的电池隔膜生产企业,并且是国内同时拥有干法隔膜和湿法隔膜产能的少数几家公司之一(主要客户包括比亚迪、ATL、中航锂电和力神)。该公司还拥有面向封装行业的双向拉伸尼龙薄膜(BOPA)业务以及面向天然气行业的聚乙烯(PE)管业务。我们预计沧州明珠2015-18年净利润将年均复合增长47%,得益于电池隔膜业务毛利年均复合增长71%的预期以及BOPA 薄膜业务利润率的扩张。我们首次覆盖沧州明珠并给予买入评级,12个月目标价格为人民币27.00元。

    推动因素。

    (1) 湿法隔膜产能扩张和客户获取。沧州明珠拥有5000万平方米干法产能以及2500万平方米湿法产能,并且未来几年将主要致力于扩张湿法产能。我们预计公司的隔膜总产能将在2018年增加到2.4亿平方米。此外,其湿法隔膜还将进入比亚迪、力神及ATL 等公司的供应链。而且中航锂电迅速扩张产能的计划(从2016年的0.9GWh 增加到2018年的11GW)可能会完全满足沧州明珠2017-18年1.05亿平方米的隔膜产能增量。(2) BOPA 薄膜业务的利润率持续扩张。我们预计2017年上半年BOPA 薄膜业务的利润率将持续扩张,得益于供应整合以及需求稳步增长。尤尼吉可集团于2015年11月关停了在中国地区的产能,这有利于沧州明珠等在规模和技术方面具备优势的领先企业。

    估值。

    我们对沧州明珠的2020年预期每股盈利应用26倍的市盈率(与海外领先电池企业的长期市盈率均值一致)并以8.4%的资本成本进行贴现,从而得到12个月目标价格为人民币27.0元。

    主要风险。

    湿法隔膜的产能扩张放缓,新增产能导致BOPA 薄膜价格下降。