策略周报:“刀锋式”平衡,虚与实博弈

从当前时点看,无论是实体与金融的“虚实切换”还是宏观数据待检验下的“虚实博弈”,市场偏好修复的蜜月期仍未结束,这也是当前市场运行的主要矛盾。从上周公布的社融、贷款、物价等重磅数据看,当前阶段的经济核心运行矛盾仍在于防止资金“脱实向虚”和短周期运行惯性的共振,实体经济似乎并没有受到“金融去杠杆”的影响,而市场情绪在融资需求旺盛“证实”与房地产投资增速回落“待证实”的预期博弈下,仍处在一个修复窗口期。

    同时我们也要看到,虚实博弈下风险偏好的修复在量能上持续性是存疑的。我们观察到,这轮第三库存周期上行所带来的价格修复红利正面临考验,通胀结构PPI-CPI剪刀差所衡量的工业品“剪刀差红利”正在迅速靠近历史高位,从经验看,PPI见顶回落是结束剪刀差红利的主要因素。同时,虽然价格顶部机制往往呈复杂性,但当前的周期位置的性质就像是哈罗德-多玛模型中不稳定的“刀锋均衡”,而打破“均衡”最终要看房地产投资回落的兑现以及基建投资是否低于预期,但无疑实体经济“刀锋均衡”的脆弱性是渐增的。事实上,当前产能过剩行业的出清依然任重道远,房地产融资政策收紧有加快的趋势,中上游景气行业的盈利增速天花板将现,而政策面防止房地产资产价格泡沫和美元加息扰动对货币政策的掣肘仍在。因此,当前周期“左侧”格局使风险偏好修复环境持续性存疑。短期修复窗口期仍在,但就中期趋势而言,我们认为去年11月底至12月初形成的顶部依然具备季度级别的顶部特征。

    配置方面,在当前的周期位置和做多窗口期内,建议配置两条主线,一是受益于一带一路、PPP等催化确定性较高的主题行业,包括交通运输、建筑装饰、钢铁、机械设备、建筑材料等,二是继续配置防御品种,包括银行、食品饮料、医药生物、家用电器等。主题方面两条主线,一方面推荐国企改革,其一看好处于改革领先地位、目标和任务明确的上海国改,其二看好新领导班子形成后混改推进力度较强的天津国改,其三推进混改态度坚决、改革推进到具体集团的山西板块也值得关注。主题的另一方面继续推荐“强者恒强”主线,除一带一路、自贸区外,滞涨的优质主题如京津冀一体化、PPP值得关注。