桐昆股份:受益长丝景气周期,全产业链布局构建综合竞争优势

快速发展的聚酯纤维龙头。公司是国内涤纶长丝行业龙头,产销量常年位居行业第一,目前拥有400万吨长丝产能,市场占有率接近13%。公司目前已公告100万吨扩产计划,未来市占率将进一步提高。同时公司涤纶长丝品类齐全,近几年每年投入3~4亿用于技改研发差异化产品,行业竞争能力不断增强。

    公司盈利显著受益长丝景气周期。涤纶长丝行业自2011年以来持续低迷,行业新增产能投放放缓,落后产能不断淘汰,伴随需求端纺织服装企稳回暖,2016年以来长丝景气明显回升,桐昆股份四季度单季盈利达到5.4~6亿,创近年来新高。2017年行业新增供给约4%,需求增速维持6%,供需格局将进一步改善。同时,涤纶长丝扩产周期接近两年,行业新一轮扩产尚未开启,但公司新增50万吨长丝产能2017年逐步投产,有望充分享受涤纶长丝景气周期。

    涤纶长丝盈利受益油价中枢上移。近期OPEC减产执行顺利,看好油价趋势上行,2016年石油均价45美金/桶左右,预计2017年油价中枢在50~65美金之间。油价上行利好聚酯产业链整体盈利的复苏,从PX—PTA—聚酯产业链分析,当前PX进口依存度超过50%,盈利稳定在高位,PTA行业洗牌尚未结束,盈利在低位徘徊,因此油价上行产业链超额利润将向涤纶长丝端转移。

    全产业链布局不断推进,构筑综合成本优势。公司目前拥有400万吨长丝产能配套150万吨PTA产能(实际产量达到170万吨),每年仍需外购接近180万吨PTA。按照扩产计划,公司今年将新增50万吨长丝产能与220万吨PTA产能,届时公司PTA将满足配套需求。中期看,PTA扩产高峰已于2014年结束,行业亏损运行状态长期不可持续,2018年PTA有望迎来景气回暖。同时公司集团层面参股20%浙石化舟山项目,预计1期建设2000万吨/年炼油配套520万/吨芳烃于2018年底投产,公司逐渐打通PX-PTA-长丝全产业链,综合竞争能力不断增强。

    盈利预测和投资评级。公司是国内涤纶长丝行业龙头,显著受益长丝景气周期;全产业链一体化布局不断推进,构筑综合竞争优势,给予公司一年目标价20元,对应2017年15倍,维持公司“增持”评级。预计16-18年EPS为0.91、1.30、1.69元(不考虑增发摊薄),当前股价对应16-18年PE为18.5X、12.9X、9.9X。