食品饮料行业研究周报:次高端白酒延续强势表现,建议近期部分关注点转向食品股

3月模拟组合:伊力特(30%)、五粮液(20%)、天润乳业(25%)、克明面业(25%)。我们此前二月模拟组合月度收益为+5.2%,跑赢沪深300指数的+1.91%和中信食品饮料指数的+3.77%。3月组合目前收益+2.3%,跑赢沪深300指数的-0.72%和中信食品饮料指数的+0.41%。

    本周中信白酒指数微跌0.86%,结束春节后连续三周上涨,但仍小幅跑赢大盘指数。春节结束后三周,中信白酒指数实现连续三周上涨,大幅跑赢同期指数。本周中信白酒指数微跌0.86%,结束连续上涨态势,但仍小幅跑赢同期上证综指的-1.08%和沪深300指数的-1.32%。

    次高端品种延续强势表现,一线权重品种小幅回调,本周白酒板块市值占比1.65%环比上周1.66%小降。本周板块出现强结构性分化,仅有5只个股取得正收益,年后一直领涨的次高端品种本周延续强势表现,股价伴随市场预期升温进一步走高。市场预期17年一线白酒批价及市场价仍有走高空间的前提下,次高端名酒将迎来新一轮复苏。我们延续此前判断,伴随本轮高端、次高端白酒的显著复苏,从大趋势上来看白酒板块仍有望保持整体强于大市的表现。我们仍优先推荐估值合理、基本面确定的一线品种茅台、五粮液、泸州老窖;二线次高端品种短期估值较高,建议后续密切关注基本面走势;三线品种我们仍核心推荐今年开启销售改革且估值有优势的伊力特。

    五粮液淡季挺价见成效,一线白酒中首推。继52度1618提价至769元后,近期五粮液两大举措继续体现淡季挺价决心:一是取消承兑业务、提高渠道资金成本;二是普五、1618停货。由于渠道春节去库存情况良好,739元打款成常态,节后740元批价意味着按739元打款的经销商开始亏损(叠加运营成本实际成本760-770元),因此厂商淡季强力推升批价为意料之举。考虑节前渠道有40-60元的单瓶利润,预计800元应是厂商基本满意批价,而第一目标是渠道盈亏平衡线760-770元。近期渠道惜售明显,普五批价回升至750元(部分地区760-770元)。五粮液近期举措均为前期各大厂商证明行之有效的成熟经验,普五批价淡季上行态势基本确定。同时,我们预计17年公司仍有提高普五出厂价可能。

    茅台批价本周1050-1100元,价格下行略加速,我们认为无需过分担心。我们多次强调,由于节前茅台批价上涨过快,节后有一定回调需求,但预计在1050-1100元附近将企稳。本周茅台召开河南经销商座谈会,传递重要信息:(1)17年茅台供应量增长约20%至2.68万吨,但整体仍处供不应求状态。从这一角度出发,旺季茅台批价仍有上行空间,但厂商不愿意见到过度泡沫化。(2)短期不提出厂价,价格体系兼顾多方利益。满足经销商一瓶酒赚200元的需求(对应批价1000-1050元),控制价格在1300元以下(预计此为终端价)。茅台此言符合此前一贯态度(此前公司多次强调希望批价在1000元左右),也说明节前批价快速上涨有市场炒作因素(并单独强调炒作更为严重的生肖酒)。(3)茅台仍掌握发货主动权以平衡市场供需。整体来看,维护市场稳定、防止出现12年价格泡沫应是茅台今年工作核心。

    长期看好估值有底、改革逻辑正在兑现的伊力特,戴维斯双击将持续演进。自16年底底部推荐以来,伊力特股价已累计上涨超25%、最高涨幅超30%,大幅超越同期白酒指数。新任董事长陈总行事务实、改革意愿强烈,对公司面临问题认识清晰。目前由公司控股、老经销商参股的全国运营中心已挂牌成立,新经销商有望通过其他形式同公司利益实现捆绑。预计16年收入/利润端同比15年都是微增局面,17-18年将迎来弹性爆发之年。预计16-18年收入16.9/19.6/24.0亿元,同比增长3%/16%/22%,归母净利润为2.87/3.52/4.84亿元,同比增长2%/23%/38%,EPS为0.65/0.80/1.10元,目前股价对应PE27X/22X/16X。我们认为未来营销改革举措的每一次落地都将成为股价催化剂,预计Q2开始新模式将开始贡献收入。详情请参考我们近期报告《伊力特:改革决心体现英雄本色》、《营销改革有先例可循,伊力特有望迎来戴维斯双击》。

    食品板块方面,推荐组合为天润乳业、克明面业、恒顺醋业,本周新加入伊利股份。天润乳业(疆外KA谈判成果正在兑现,17年疆外收入翻倍不是天花板,利润端上看60%以上增长;管理层激励有望破冰);克明面业(16年完成股权激励业绩目标;控股股东设立并购基金,外延预期较强;解禁定增股东基本无盈利,预计减持压力有限;公司推行员工持股计划已获股东大会批准,有望消除前期减持不良影响、恢复市场信心);恒顺醋业(目前股价仅高于高管持股成本约15%,预计17年公司利润端将出现显著改善)。同时,我们建议投资者近期可开始关注原奶走势及下游伊利股份。节后原奶维持稳定(3.54-3.55元/公斤),未延续节前升势,主要是今年冬季天气较暖、产量超预期;但随着Q1末开始高价大包粉逐渐入华,预计3月下旬开始生鲜乳价格有望重拾升势,下游竞争趋缓预期有望升温,建议开始关注有估值优势的伊利股份。

    再次着重强调天润乳业:疆外KA谈判成果正在兑现,今年疆外收入翻倍目标达成可期。2016年公司经营面实现跨越式发展,综合16年出货量预计上看10万吨,收入增速约50%。今年1月份是疆内销售旺季,预计公司月内单日出货量同比增速有望上看60%以上,预计17年全年收入/利润端有望维持40%/60%以上增长,高速增长态势仍有望持续。在疆内基数较大情况下(预计16年疆内出货约8.6万吨),公司在年初经销商大会中提出17年疆外收入翻倍目标。目前疆外KA谈判工作正在有序推进,同时在华东、广东两大核心市场之外,公司将加大华北市场布局,目前北京KA系统已见铺货。近期我们密集和多位疆外经销商进行调研,普遍反映公司今年给疆外经销商设立了强制收入增长目标,我们认为这是公司极力保障17年疆外增长收入翻倍的重要举措。同时,我们预计17年天润乳业将有望成为新疆建设兵团体系内国企混改的关键突破点,管理层激励有望于今年出现破冰。

    克明面业:预计短期定增股东减持压力小,员工持股计划预计年报后开启购买。公司16年收入/利润增速分别为17.18%/33.40%,完成股权激励目标,利润增速超市场预期。受前期大股东减持及市场对定增股东减持担忧影响,克明面业前期股价跌破定增股东成本线(考虑资金成本,预计定增方实际成本在15.50-15.70元区间),目前股价逐渐回稳至成本线附近。虽然此次定增解禁规模较大(占总股本23.74%),但锁定期结束一个多月以来,公司股价未见显著下跌,也无大宗交易出现,因此我们预计短期内定增股东减持动力较小。此外,公司前期公告拟成立规模约3.5亿元的员工持股计划(实际控制人陈氏家族约占计划增持资金及股份的78%),我们认为此举将有望逐渐恢复市场信心,目前该持股计划已获股东大会审议通过,预计年报后有望开启购买;同时,考虑到公司未来的并购预期(大股东与深圳前海梧桐成立并购产业基金),仍维持“买入”评级。