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恒逸石化:PTA,聚酯产业链回暖,公司2016业绩大幅增长

类型:公司研究  机构:太平洋证券股份有限公司   研究员:杨林  日期:2017-03-22
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事件:公司3月20日发布2016年报,实现营业收入324.19亿元,同比增6.93%,归母净利润8.30亿元,同比增349.79%,EPS为0.61元,公司向全体股东每10股派发现金红利1.00元(含税)。

    PTA-聚酯产业链回暖,公司业绩起底回升。报告期内,公司PTA产品实现收入149.36亿元,同比增长9.82%,毛利率下降1.92个百分点至3.61%,聚酯业务线实现收入93.13亿元,同比减少23.17%,毛利率增加2.29个百分点至7.17%。我们认为在多套装置或意外或主动的停车行为之后,和国内PTA产能接近零投放、部分落后产能继续淘汰、原油价格企稳回升等因素的影响下,PTA行业发生了明显的改变。特别是2016年4季度以来,PTA市场的供应再度处于久违的紧平衡的状态,盈利情况开始好转,PTA当前行情已完成筑底向上回升,目前PTA行业开工率为满负荷,行业供需格局将继续好转。我们预计2017年,国内产能在4,400万吨左右,较2016年基本持平,有效产能在3,300-3,400万吨左右,依然较为趋紧,而下游需求仍将保持4%左右的增长,同时翔鹭石化装置预计近期仍然难以开车,远东石化预计四、五月份仅能开出120万吨产能,同时恒力石化220万吨装置和逸盛大化375万吨装置也将于二季度停车检修,合计近600万吨的停产对于PTA价格继续上涨也将启动推动作用,此外,二季度PX亚洲检修装置设计产能达到857万吨,远超过去两年约450万吨的水平,我们判断二季度可能出现PX供应紧张导致的PTA价格上涨。同时公司由于规模效应,PTA加工成本优势显著,平均加工费在450-500元/吨左右,其中宁波加工费400元/吨,大连450元/吨,海南500元/吨,比行业平均水平低300元/吨左右。在600万吨的权益产能背景下,公司PTA业绩弹性十分巨大。

    己内酰胺产能投放减缓,纯苯、环己酮价格大涨助推CPL涨价。2015年以来,包括河北沧州旭阳、山东方明、石家庄炼化己内酰胺装置的逐步投放,2015年国内己内酰胺总产能达到240万吨,2016年底国内己内酰胺产能增加15万吨到255万吨,而2010年国内的总产能仅为51万吨,短短六年时间国内CPL产能扩张了5倍。2015和2016年新增产能仅为28万吨和15万吨,产能投放已经逐渐减缓,国内开工率也保持在70%左右的较高水平。同时原材料方面,纯苯价格从去年四季度的约5,500元/吨一路涨至之前的最高约8,900元/吨。我们认为,去年下半年随着山东、河北、河南地区环保压力剧增,导致CPL生产企业开工率下降,以及近两年新增产能投放减缓,导致了己内酰胺供应紧张,同时2017年帝斯曼南京40万吨环己酮装置因故障开工率下降,以及纯苯价格的上涨,都导致了近期CPL价格的攀升。随着纯苯价格的回来,目前国内CPL成本在12,850元/吨左右,单吨毛利润在4,200左右。公司巴陵恒逸具备权益产能10万吨,过去两个月盈利水平优异,以当前每吨毛利水平计算,可以为公司2017年贡献投资收益3-4亿元。同时公司计划在2018年投产CPL二期20万吨项目,我们看好公司未来大力发展CPL-锦纶产业链,未来将成为公司业绩重要增长点。

    定向增发顺利完成,员工持股计划完成购买。公司非公开发行股票事项已于2016年10月18日顺利完成,中信证券、浙银资本等7家机构参与认购,发行价12元/股,募集资金38亿元,将全部用于文莱PMB石化一体化一期项目。首期员工持股计划和集团及附属企业员工增持计划已购买完成,购买金额分别为2.94亿元和1.03亿元,合计金额3.97亿元,成交均价分别为11.84元和11.79元,锁定期为12个月。我们认为定向增发的顺利完成和员工持股计划,都彰显了公司大股东和管理层对于公司未来发展的坚定信心。

    盈利预测与估值。我们预计公司2016年和2017年归母净利润分别为8.47亿元和17.30亿元,摊薄EPS分别为0.52元和1.07元,对应3月20日收盘价(15.00元)PE分别为29X和14X。2017年我们预计公司投资浙商银行的投资收益为4亿元,给予10XPE估值水平,PTA、聚酯和CPL业务净利润为13.3-14亿元,给予18XPE估值水平,则对应公司2017年市值为300亿元水平,继续维持“买入”评级,目标价17.00元。

    风险提示。PTA价格大幅下降的风险;CPL价格大幅下降的风险。

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