双汇发展:肉制品Q4利润率回升,猪价下行将利好屠宰

业绩简评

    双汇发展2016年录得收入518.2亿元,同比+15.9%,取得归母净利44.1亿元,同比+3.51%,对应EPS1.33元,基本符合预期。公司将派发红利每股1.2元,分红率超90%。公司年中派发红利每股0.9元,总股息率达9.3%。经营分析n屠宰量Q4同比止跌回升,毛利率恢复明显:由于去年生猪价格前高后低,2016年全年双汇屠宰量同比略有下滑至1,235万头。16Q4由于生猪价格同比-5.2%/环比-10.4%,Q4单季公司屠宰量同比止跌回升,同比+0.3%。全年受制于猪价的波动,毛利率同比-1.83ppt至5.48%,但相比年中的4.8%的毛利率,下半年屠宰效率恢复明显。

    受累于进口猪肉销量下滑影响,屠宰Q4利润率环比下滑:Q4国内生猪价格下滑导致双汇进口猪肉销量低于预期,Q4屠宰利润率录得1.6%,环比-0.2ppt/同比-0.3ppt,头均利录得39.5元,环比-22.6%/同比+62.7%。2016年生鲜肉销量136.08万吨,同比+16.1%,收入317亿元,同比+29%。

    肉制品销量回升,高温肉制品收入承压:2016年肉制品共销售160万吨,同比+1.45%,但肉制品收入同比-0.27%至225.7亿元,主要由于收入占比超60%的高温肉制品同比-1.47%,而肉制品均价同比-1.7%至14,056元/吨,主要由于促销所致。未来双汇将围绕“稳高温、上低温、休闲产品更休闲、中式产品工业化”的方针,继续调整产品结构。

    四季度肉制品利润率环比提升:16Q4单季受益于春节因素以及促销的力度放缓,肉制品利润率环比提升1.7ppt至21%,但同比依然-2.5ppt。我们期待双汇的结构调整到位后,带来利润的持续改善。

    投资建议

    我们预计今年生猪价格的下滑将有利于双汇屠宰利润率的提升,减轻肉制品的成本压力,双汇盈利增速有望提升。我们预计2017-2019年双汇收入分别为550亿元/608亿元/682亿元,净利润分别为50.4亿/57.0亿/64.5亿,对应EPS分别为1.529元/1.726元/1.954元。目前公司股价对应17年PE为15X,低于历史平均18.5X水平,考虑到今年猪价下行对双汇的盈利提升作用,我们维持“买入”评级。

    风险提示

    猪肉价格波动/肉制品下滑超预期/促销费用的增加