招商银行:不良生成显著放缓,零售持续夯实,引领“轻”时代

投资要点:

    公司发布年报,2016年实现营业收入2090亿元,同比增长3.75%;实现归母净利润621亿元,同比增长7.6%,符合我们在年报前瞻报预期的7.6%。ROAA16.27,ROAE1.09%,同比分别仅下降82bps和4bps,盈利能力和稳定性预计均位居上市同业前列。

    摈弃规模扩张驱动的传统发展模式,持续优化存贷款结构。16年公司总资产规模达5.94万亿元,同比增长8.5%,全年扩张速度有所放缓(15年YoY15.7%)。公司主要在四季度加大了规模扩张,总资产环比三季度增长了6.8%,其中,主要是加大配置买入返售金融资产(环比三季度增长116%)。公司贷款结构进一步优化:高资本消耗的公司贷款占比从53%下降为48%;低资本消耗的零售贷款占比从43%提升至47%,零售贷款结构也进一步优化,其中,个人住房贷款同比增长46%,信用卡贷款同比增长31%,小微贷款同比下降8.8%。存款方面活化明显,活期存款占比较去年提升7%至64%。

    零售业务坐拥规模、收入和利润半壁江山,零售优势进一步夯实。16年公司零售贷款占比47.2%;公司零售业务收入同比增长8.4%,占总营收的49.6%;零售利润同比增长23.8%,占税前利润的53.6%,占比提升4.1%;零售成本收入比34.2%,同比下降1.5%。

    非息收入占比提升,零售和大投行大资管在中收端显效。前期降息导致16年净息差承压,净利息收入增速随之放缓,公司持续强化零售和大资管大投行业务,推升非息收入成为收入端重要引擎。16年公司非息收入同比增长16.5%,占营收比重提升3.6%至34%。其中,中收同比增长14.8%,适当对冲息差收窄影响。分项看,中收增幅领先的是结算清算手续费(70.3%,),托管及其他受托业务收入(33.1%)以及银行卡手续费(15.9%)。全年财富管理中收达285亿元,同比增长22.6%。

    多项信贷风险指标表现向好,资产质量企稳显著。16年公司不良率1.87%,与三季末持平,全年提高19bps,不良生成率显著降低42bps至1.80%。公司积极调整贷款结构并加强风险缓释措施,其中零售贷款占比提升4%,制造业+采矿业+批发零售业贷款占比降低5%至16年的18%,通过不良资产证券化处置不良资产规模59亿元。关注类贷款占比(环比三季度降低38bps,全年降低52bps)和逾期贷款占比(环比三季度降低57bps,全年降低81bps)的双降也再次增强公司资产质量企稳向好逻辑,预计不良生成率有望进一步放缓。

    强化轻型银行特色,资本内生补充能力强劲。在没有外部融资情况下,16年公司核心一级资本充足率和资本充足率分别为11.54%和12.0%,均连续三年提升。公司资本内生增长表现优于上市同业。

    公司贯彻轻型银行理念,实现零售、投行、资管的快速发展。预计公司17/18年净利润增速8.3%/10.9%(原预测9.0%/10.8%,微幅下调中收增速),对应17/18年7.04X/6.35PE,1.05X/0.94XPB。维持“买入”评级。