大亚圣象:地板王者,价值回归

大亚圣象年报:营业收入65.3亿元,同比下滑14.9%,归属上市公司股东净利润5.4亿元,同比增长70.2%,EPS1.02元。分红:每十股派1.2元(含税)。

    业绩靓丽:16年公司收入下滑14.9%,归母净利润增长70.2%。其中第四季度公司收入22亿元,同比增长17.9%,净利润2.59亿元,同比增长59%。公司利润的高增长来自于:1)产品毛利提升。分业务看,木地板业务受出口乏力影响,16年销量4207万平米,同比下滑4.7%,但受益产品结构调整,实木复合等高端产品占比提升,木地板业务实现收入44.4亿元,同比增长12.8%,同时毛利也提升1.7pct,综合毛利达到39.7%。中高密度纤维板16年价格略有下滑,全年实现销量138万立方米,同比增长11.3%,收入16.9亿元,同比增长0.7%。受益部分地区原材料木材采购价格下降,加上黑龙江、福建等低效工厂的停产,毛利同比提升5.6pct,达到22.03%;2)处置亏损工厂:报告期内,公司积极调整经营结构,关停亏损的大亚木业(黑龙江)、大亚木业(福建),亏损明显减少,其中大亚木业黑龙江15年亏损约1.15亿元;3)非核心资产的剥离与置换:公司2015年下半年完成了对烟草包装、汽车轮毂、信息通信等全部非木业资产的置出,并收购部分木业子公司的少数股东权益。报告期内,公司计提资产减值损失1.23亿元,主要因为公司剥离黑龙江、福建工厂,计提大额资产减值准备所致。

    改善逐步验证,盈利能力仍有提升空间:公司旗下圣象地板是木地板行业龙头品牌,但长期以来盈利能力远低于同行,主要由于管理不顺、期间费用过高、少数股东权益占比大等。16年随着新董事长上任,公司资产置换完成,成功实现瘦身,专注人造板及地板主业,盈利能力逐步恢复。报告期内公司综合毛利提升5个百分点,达到34%。费用率方面,公司销售、管理、财务费用均逐季下滑,16年期间费用率22.4%,同比下滑0.63个百分点;其中销售、财务费用率分别下降0.14pct、1.16pct,管理费用率提升0.67pct。16年公司净利率8.3%,同比提升4pct,三四季度净利率均在11%以上。16年公司主要子公司圣象集团实现净利润2.3亿元,净利率5%,同比提升2%,人造板集团实现净利润2.9亿元,净利率18.7%,同比提升9.5%。与同行相比,公司木地板业务仍有改善空间,合理净利率10%以上。

    股权激励落地,向好趋势不变:业务庞杂及内部管理不顺是公司业绩偏低的主要原因。2016年6月底推出限制性股权激励计划,面向向63位中高级管理人员、核心技术人员,合计340万股,授予价格7.04元/股,行权条件:以2015年为基数,2016-2018年净利润增速不低于20%、35%、50%(年化分别为20%/13%/11%)。

    此次推出股权激励是公司做强战略的延续,对公司内部管理的改善,增强高管向心力具有战略性意义,预计后续公司可能进一步扩大激励覆盖范围。

    盈利预测及投资建议:预计2017-2019年净利润6.5亿元、7.6亿元、8.5亿元,分别增长20.4%、16.9%、11.8%,EPS分别为1.23元、1.43元、1.61元,维持“买入-A”评级。

    风险提示:地产景气度下行,管理改善不及预期。