徐工机械:被低估的起重机行业龙头标的

类型：公司研究机构：华泰证券股份有限公司研究员：章诚,肖群稀,李倩倩日期：2019-03-22

起重机行业龙头,2019年业绩弹性大

    2019年我们对工程机械行业需求不悲观,子行业中,相对后周期的起重机和混凝土收入弹性更大。徐工机械是起重机行业龙头,起重机业务收入占比接近一半。随着历史遗留问题出清,2019年公司盈利能力持续提升,现金流充沛,资产质量优化,微观经营层面将显著改善。我们预计2018~2020年,EPS分别为0.26、0.40、0.48元,PE为17.4、11.39、9.4倍,2019年PB为1.28倍。我们给予2019年目标PE12~15倍,对应股价为5.16~6.45元,给予“买入”评级。

    工程机械行业:2019年需求不悲观,起重机和混凝土收入弹性大

    2018年工程机械行业销量超预期,起重机行业销量32318台/YOY+58.5%;挖掘机行业销量20万台/YOY+44%。我们对2019年工程机械行业需求不悲观,根据模型测算,在中性假设下,2019年基建投资增长10%、房地产投资增长2%,挖掘机行业销量增速为5.7%。汽车起重机和混凝土机械周期晚于挖掘机行业,且受到排放升级政策的限制,存量更新的需求更为刚性,我们判断起重机和混凝土机械的增速大概率会继续快于挖掘机行业。

    徐工机械:资产质量优化,盈利能力持续回升

    2018年前三季度,公司综合毛利率18.4%,随着历史遗留问题出清,销售规模的上升,原材料成本压力下降,公司综合毛利率在2019年有大幅改善的空间;公司经营性现金流入创历史新高,销售商品和劳务获得的现金220.2亿元,经营性现金流净额为30.5亿元。应收和存货等历史遗留问题基本出清,风险敞口缩小。

    徐工集团入选国企混改双百企业

    徐工集团是中国工程机械行业规模最大、产品品种与系列最齐全、最具竞争力和影响力的大型企业集团之一,营业收入由成立时的3.86亿元发展到2012年突破1000亿元,2018年收入规模超过700亿元。集团拥有徐工机械、徐工挖机、矿山机械、混凝土机械、回转支撑、桥箱公司、广联租赁等资产。徐工机械是徐工集团唯一的上市公司平台。徐工集团工程机械有限公司(徐工集团)被纳入江苏省第一批混改试点企业名单,集团混改将有利于优化资本结构,有利于集团优势资产的资本化,进一步激发企业活力。

    盈利估值双击,给予“买入”评级

    我们预计2018~2020年公司收入分别为466、565、650亿元,归母净利润为20.4、31.1、37.7亿元,EPS分别为0.26、0.40、0.48元,PE为17.4、11.39、9.4倍,2019年PB为1.28倍。2019年国内3大主机厂平均PE为12.4倍,国际龙头卡特彼勒2019年PE为10.8倍。随着2019年基建增速逐渐回升,压制工程机械行业估值的因素将有所好转,我们认为行业整体估值有修复空间,参考国内外同行业公司的估值水平,我们给予目标股价为5.16~6.45元,对应2019年PE为12~15倍,给予“买入”评级。

    风险提示:基建增速未如期反弹,地产投资持续下滑,进出口贸易形势不佳,国内经济下行超预期。行业竞争环境恶化,价格战大范围爆发。

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