隆基股份(601012)：发行转债护航扩产 巩固龙头地位保增长

事件

    隆基股份公告拟公开发行总额不超过人民币50 亿元A 股可转换公司债券，债券期限六年，募集资金将用于银川15GW 单晶硅棒、硅片项目，以及西安5GW单晶电池项目。

    评论

    加速单晶硅片产能扩张有助公司巩固龙头地位，维护良性的行业竞争格局：

    近年来随着单晶长晶/切片工艺技术的快速进步、以及PERC 技术普及后单多晶电池效率差距的拉大，单晶路线相比多晶的性价比优势日益显著，无论是制造产业链的资本开支、还是终端应用环节的产品选型倾向，重心向单晶倾斜的趋势都十分明确。而单晶硅片环节相对较高的盈利水平，也逐渐吸引除两大行业龙头之外的参与者纷纷加入扩产。公司在半年报中宣布计划将原定2021 年底实现的65GW 硅片产能目标提前到2020 年底实现，公司扩产提速在巩固其单晶硅片绝对龙头地位的同时，还将促使硅片环节盈利向合理水平回归，从而抑制部分长尾扩产冲动，维护良性竞争格局。

    通过扩产实现研发成果的产业化，助巨额研发投入成功转化为企业竞争力：

    公司近三年研发支出分别高达5.6、11.1、12.3 亿元，占收入比例则达到4.9%、6.8%、5.6%，无论是绝对金额还是收入占比都位居全球同业企业前列，这是公司能够在技术日新月异、竞争激烈的光伏制造领域长期保持技术和成本领先的重要基础。其中许多研发成果，都需要通过扩产、技改等资本开支的形式来实现产业化和规模化应用，从而对公司的整体竞争力做出贡献。因此，我们不可否认，在光伏产业技术仍在快速进步、市场规模仍在快速扩大的当下，充足的资本实力是企业维持竞争力并实现成长的重要条件。

    预计未来一年内单晶硅片价格缓慢走低，对盈利能力影响有限：随着一二梯队企业新产能的陆续释放，单晶硅片在进一步蚕食多晶市场份额的过程中，价格的下降难免，但我们判断未来这一轮的硅片降价趋势将是相对缓和可控的，而依靠非硅成本的持续下降，降价对公司硅片毛利率的负面影响预计也将被出货量的增长轻易弥补。而近期多晶电池出现的明显跌价，或将导致部分电池产能转回生产单晶电池片，从而对短期单晶硅片价格形成新的支撑。

    盈利调整与投资建议

    我们维持公司2019~21 年净利润预测54，70，86 亿元，由于公司前次发行的可转债转股完成致总股本增加，对应EPS 调整为1.43，1.86，2.27 元，维持“买入”评级，目标价33.5 元，对应2020 年18 倍PE。

    风险提示

    国内政策低于预期，国际贸易环境恶化，产品价格降幅超预期。