食品饮料周报2019第43期：三季报现分化 龙头表现更优

　　10 月28 日-11 月1 日，食品饮料指数涨幅为3.0%，申万一级子行业排名第2，跑赢沪深300 约1.6pct，子行业中其他酒类（10.0%）、肉制品（7.0%）、乳品(6.5%)表现较好。本周行情与季报表现相关，行业龙头双汇、伊利、汾酒业绩超预期，五粮液、老窖等表现不俗，推动板块整体走强。三季报已披露完成，分子行业来看，白酒业绩出现分化：汾酒、五粮液、老窖、今世缘、古井等持续快速增长；水井业绩表现出较大弹性；茅台发货量略有放缓；酒鬼、洋河、口子窖等由于自身业务节奏问题低于市场预期。整体看白酒龙头三季报多数向好，消费升级、区域扩张应是主因。啤酒板块三季报业绩维持快速增长势头，主要受益于竞争趋缓、产品升级、降税利好等影响，利润提升逻辑得以验证。大众品龙头普遍表现出较强的持续性：双汇、伊利、中炬绝味等季报业绩超预期。海天仍然以稳为主，恒顺、安琪、榨菜等调整效果显现，业绩已有回暖。桃李由于月饼拖累以及费用投放节奏问题低于预期。目前企业已开始备战春节，为旺季销售做好准备。

    　　我们估计四季度白酒整体压力不大，挺价、去库存等动作已为春节做好铺垫；乳制品竞争续存；调味品以稳为主。建议白酒持有品牌力强、改革势能不断释放的高端酒贵州茅台、五粮液、泸州老窖，优选全国化潜力大的次高端品牌山西汾酒。乳制品中伊利仍有长期配置价值；看好调味品板块的投资机会。海天中炬基本面无碍，榨菜未来成长逻辑在于深度渠道下沉带来的销量增长，四季度值得重点关注。

    投资组合：优选业绩稳定增长、估值低标的。建议配置贵州茅台、中炬高新、山西汾酒、伊利股份。（1）贵州茅台：3Q19 营收增速低于预期，主因在于经销商数量减少导致客观上发货量不足，以及直营渠道下半年理顺，三季度效果未能完全体现。随着后续直营渠道更加顺畅，直营占比将进一步提升，全年增长目标完成概率大。长期来看茅台供需偏紧格局不变，渠道价差较大，价格提升空间充足。（2）中炬高新：3Q19 调味品业务平稳发展。利润略超预期。公司已脱离国企体制束缚，两家公司融合需要时间调整，19 年我们看到的种种变化，也在预期之中。公司基本面良好，厨邦品牌、渠道均有扎实基础，公司公布现金激励制度，机制的变化大概率推动公司走上高速发展轨道。全国化拓展、全品类发展、全渠道运营，三大成长逻辑清晰，且MSCI 扩容，外资流入也有助于推升公司估值水平。

    　　我们长期坚定看好公司发展。（3）山西汾酒：3Q19 业绩增54%超预期，原因在于终端动销顺畅导致营收增速加快，以及销售费用率大幅下降。公司精耕终端、配合拉动政策，库存回归低位，四季度轻装上阵，全年业绩确定性较强。（4）伊利股份：3Q19 业绩超预期，主因在于销售费用率大幅回落。公司股权激励方案出台，我们更应理性看待公司未来发展。伊利处于平台化发展初期，新市场、新业务拓展，未来大概率可获得长期持续稳定的发展。且目前估值已在合理区间，仍有较好配置价值。

    风险提示：宏观经济下行风险、食品安全风险。