珀莱雅(603605)重大事件快评：切入抗衰老成分护肤领域 外延预期不断强化

　　事项：

    11月6日晚间公告称 ，公司拟出资人民币106万元，占比53%，与西班牙公司PRIMA-DERM，S.L共同投资设立合资公司，从事推广和销售PRIMA-DERM 旗下抗衰老护肤品牌Singuladerm 的产品。

    　　国信观点：

    本次投资将帮助公司快速切入抗衰老护肤产业，符合行业发展升级趋势，也将有效打开公司发展新空间。而通过合资进行销售业务的方式也将在降低投资风险的情况下，实现双方公司的优势互补，借助公司在线上及线下多年深耕下积累的渠道实力，有力支撑该品牌在国内市场的快速扩张，同时西班牙品牌在研发以及产品理念上的先进性也有望在未来给公司产品带来赋能，助力公司中长期的健康高效发展。

    　　考虑本次投资设立合资公司尚需西班牙当地有关部门批准，存在不确定性。暂不考虑合资公司收益贡献影响，我们维持公司19-21 年EPS1.97/2.65/3.35 元，对应PE45/33/26 倍，公司今明两年动态估值水平与板块内可比公司相当，但基本面成长性相对突出。整体来看，公司身处大众美妆优质赛道，借助较强的渠道执行力有望分享美妆渗透率提升红利，且在多品牌布局下具备较强外延预期，维持“买入”评级。

    　　评论：

    合资西班牙功能性护肤品牌，逐鹿抗衰老品类

    公司11 月6 日晚间公告，拟与PRIMA-DERM，S.L（以下简称“PRIMA-DERM”）共同投资设立合资公司，并于近日签订了《PRIMA-DERM，S.L 和珀莱雅化妆品股份有限公司的合资协议》，本次设立的合资公司总投资金额为人民币200 万元，其中公司拟出资人民币106 万元，占比53%，使用资金为公司自筹资金。PRIMA-DERM 旗下产品主要为抗衰老护肤产品，本次签署合资协议后将有效帮助公司拓展抗衰老护肤市场，合资公司将主要在中国、日本、韩国、澳大利亚、新西兰及东南亚地区从事推广和销售PRIMA-DERM 旗下抗衰老护肤品牌Singuladerm 的产品。

    合资方背靠多肽原料供应商Lipotec，技术实力较强

    Prima-Derm 背靠欧洲第一的多肽原料供应商Lipotec。Lipotec 是西班牙第一家将纳米技术和组合化学工业化的公司，由于发现了首个可提供肉毒杆菌样效果的抗皱肽ARGILERINE 而成为全球在相关领域的市场领导者，且同时生产研发各种用于治疗癌症的分子靶向药物，技术实力十分强劲，并在2012 年得到沃伦巴菲特旗下企业投资。目前Prima-Derm 旗下共有三个品牌，其中Singuladerm 为其核心销售品牌。

    　　功能性护肤品受追捧，Singuladerm 产品主打抗衰老的胜肽成分

    我国的化妆品的护肤品已经经历了高速发展期，护肤品的渗透率已经相对较高，整个护肤品行业正在逐渐迈入成熟期，与此相对应的就是消费者正在不断的趋于成熟，消费者越来越关注护肤品的具体成分与功效，而对于其营销关注度有所下降。近年化学原料为成分的功能性护肤品受到追捧，功能性护肤品以医学理论为核心指导思想，突出针对性、功效性、安全性，主要用途是美容护肤和促进皮肤健康，解决轻微肌肤问题。

    　　而Singuladerm 旗下产品主打胜肽成分，胜肽最初是被一些欧美药妆直接使用在产品里，作用机理类似于蛋白质的机理，能促进胶原蛋白、弹力纤维和透明质酸增生，提高肌肤的含水量，增加皮肤厚度以及减少细纹。公司明星单品SOS 急救修复安瓶主打乙酰基六肽-8 是一种神经递质阻断肽，类似肉毒素机理，通过抑制乙酰胆碱，局部阻断神经传递肌肉收缩信号，使脸部肌肉放松，抚平皱纹，尤其是表情纹。目前可以看到，Singuladerm 在国内已经有一定认知基础，小红书上不乏种草文章，在天猫国际等跨境业务渠道可以得到直接购买，明星产品月销在600 笔以上，相对稳定良好。品牌旗下产品主要定价区间在25-40 欧元之间。

    切入高功能抗衰老护肤符合行业大势，打开新市场

    　　对比韩国的美妆历史来看，韩国经历了基础护肤-彩妆-高功能护肤-微整形的历程，当前我国正迅速从基础护肤转换到彩妆和高功能护肤。而以抗衰老护肤产品为代表的安瓶精华等，也是当前消费者关注度正不断快速提升的一大护肤理念，而中老年护肤市场的快速增长以及年轻群体对抗衰概念认知度提前建立对于这一市场的快速增长起到了推波助澜的作用，且这一市场的消费升级趋势十分明显，消费频次和消费单价都在加速提升。因此此次设立合资公司，将有效助力公司切入这一快速增长的潜力护肤市场，为公司发展打开新空间。

    多品牌布局再下一城，稳步的外延布局打造大美业生态圈

    　　品牌数量相对单一是公司目前发展中面临的一大问题。长期来看，多品牌是化妆品企业发展的必经之路，纵观全球市场，大型日化企业均为通过前期单一品牌突围之后通过内生孵化多品牌和并购不断壮大。从企业运营角度，一家企业要想超越时代的红利获得永续经营，就必须不断培育出第二增长曲线，通过平台化生态化的布局，获得新的增长动力来源。而从美妆行业来看，单一品牌由于客群定位以及产品概念相对固定，也无法满足以女性为主的消费者多样化消费需求，且多品牌布局也能在越来越快速的需求变化环境下提升企业运营中抗风险能力。

    　　虽然公司过去的特点是主品牌突出（18 年珀莱雅品牌营收占比88.8%），以及护肤品类突出（18 年护肤品类占比90.29%）。但今年以来公司提出了逐步将由由单一化过渡为生态化，形成品牌矩阵、品类矩阵、渠道矩阵，以抓住不同增长契机：

    　　1）公司内部已经形成了一套业内领先的平台化的管理体系，以事业部负责制支持各品牌的独立运营，有效提高运营效率，降低管理成本。并且利用组织平台化支持生态化增长，整合完善研发、生产、供应、人力、财务、营销等内部服务平台资源，实现最大化资源共享。

    　　2）从多品牌的方式上来看，公司将继续通过合伙人制快速进行新品牌的培育扩张，且不排除对优质国内外品牌进行直接并购，借力资本市场的资金支持及品牌背书，公司有望在外延扩张实现弯道超车。

    　　3）从多品牌的方向来看，公司除了珀莱雅主品牌外，公司通过内生外延已经培育了十一个品牌，其中公司重点的三大方向为：彩妆的品类横向扩张，中高端护肤品牌的定位补缺，以及国际化合作强化竞争优势。首先，这三大方向所处行业增速较高，且仍具备较大发展空间，其次，能够一定程度弥补公司业务短板，实现品类均衡发展，并提升公司的抗风险能力。

    有效控制风险的前提下快速外延式扩张

    　　整体来看，公司在上市后借力资本有望打造大美业生态圈，开启集团化发展。一方面通过多品牌多品类布局，特别是高端护肤及彩妆品类的补短板布局，实现品牌迭代增长；另一方面不断开拓新渠道，包括跨境电商等；此外通过社交营销领域的投资布局进一步对社交电商领域进行优势强化，强化公司在社交营销领域的领先实力。

    　　同时，公司在进入此前并不擅长的细分领域时采用合伙制的形式，实现专业团队的加入与有效绑定，即通过参控股形式与成熟的专业团队成立合资公司共同针对新业务范畴打造新锐美妆品牌，并承诺在完成一定业绩指标的前提下逐年收购对方股份，一方面将有效控制投资风险，另一方面通过利益绑定合作更加顺利完成新品牌前期的开拓。

    投资建议：切入抗衰老护肤领域，外延预期不断强化，维持“买入”评级

    本次收购将帮助公司快速切入抗衰老护肤产业，符合行业发展升级趋势，也将有效打开公司发展新空间。而通过合资的方式也将在降低投资风险的情况下，实现双方公司的优势互补，借助公司在线上及线下多年深耕下积累的渠道实力，有力支撑该品牌在国内市场的快速扩张，同时西班牙品牌在研发以及产品理念上的先进性也有望对公司自身产品带来赋能，助力公司中长期的健康高效发展。

    　　综合来看，公司在提出第四个五年计划后（年轻化、国际化、平台化、生态化），一方面公司作为自主运营电商渠道最为成功的本土美妆企业，将借助电商大数据，继续紧紧围绕定位客群打造新品，实现品类迭代成长，并借力新媒体及头部KOL，围绕产品特征挖掘卖点，紧紧把握社交电商新红利；另一方面，多品牌多品类布局不断深化。未来公司准备继续引进合伙制企业，一是布局与主品牌差异化定位及品类补充标的，包括高功能性护肤以及彩妆等品类；二是布局为品牌发展赋能的新兴内容营销企业，整体来看，外延预期持续强化。

    　　我们维持公司19-21 年EPS1.97/2.65/3.35 元，对应PE45/33/26 倍，公司今明两年动态估值水平与板块内可比公司相当，但基本面成长性相对突出。整体来看，公司身处大众美妆优质赛道，借助较强的渠道执行力有望分享美妆渗透率提升红利，且在多品牌布局下具备较强外延预期，维持“买入”评级。