中国船舶(600150)公司动态点评：“南北船”实施联合重组 船舶总装上市平台成立在望
事件：2019 年10 月31 日，公司发布2019 年三季报。公司前三季度实现营收163.47 亿元，同比增加45.98%，归母净利润为0.96 亿元，同比减少68.9%，扣非后归母净利润分别为-0.64 亿元，去年同期为亏损3.07 亿元，同比较大幅度减亏。其中Q3 单季度收入65.74 亿元，同比增长84.65%，归母净利润为0.51 亿元，同比减少49.68%，扣非后归母净利润为0.2 亿元，同增57.77%。
营收增速达十年同期最高值，扣非后归母净利润大幅减亏，期间费用率下降控费有效：盈利方面，公司前三季度实现营收163.47 亿元，同比增长45.98%，单季度实现营收65.74 亿元，同比增长84.65%，增速皆为2010年以来同期最高值。实现扣非后归母净利润-0.64 亿元，同比大幅减亏2.43亿元，单季度扣非后归母净利润为0.2 亿元，同增57.77%。控费方面，2019 年前三季度公司期间费用率为7.44%，同比下降2.87pct，其中销售费用/管理费用（不含研发）/财务费用分别为2 亿元/6.63 亿元/-2.17 亿元，费用率分别为1.22%/4.06%/-1.33%，同比变动0.23pct/-1.63pct/-0.34pct，除销售费用率外其余费用率均下降。
资产重组锻造总装上市平台叠加南北船实施联合重组，行业集中度显著提高，公司龙头国企地位凸显：2019 年9 月17 日公司发布重大资产重组调整方案，置出沪东重机，注入江南造船、广船国际、黄埔文冲三家优质船企，重组完成后公司将成为中船集团旗下船舶总装上市平台。此外，2019年10 月26 日，国务院批准中国船舶与中国重工实施联合重组，两大造船集团的重组将迈入实质性阶段。根据以往军工资产注入时的估值变化测算，有望产生超额收益。资产重组叠加南北船合并，将显著提高中国船舶工业产业集中度，公司作为行业龙头国企的优势地位也将进一步凸显。
打造蓝水海军，公司军船业务有望迎千亿市场空间：在我国积极推动军队装备现代化建设的背景下，军费预算逆势上涨，2019 年中国军费预算为1.19 万亿元，同增7.5%。在政治聚焦叠加海军战略变革的背景下，致力于打造具备远洋及深海作战能力的蓝水海军，军船行业将迎来新拐点。军方加速装备升级，2014-2018 年我国海军下水舰艇数和舰船总吨位分别达到21 艘/15.7 吨，已经赶超美国的9 艘/5.3 吨，但在海军装备上，如航母数量与性能，仍与美国有很大差距。受益于航母编队建设及配套舰艇建造，我国航母及配套舰艇市场未来10 年或将释放超千亿市场空间。
高端及环保船型将开拓民船市场广阔空间，内生外延发展相结合将提升公司民船业务竞争力：高端船型方面，在结构性产能过剩的背景下，公司率先向高端船舶市场拓展业务，公司2019 年前三季度研发费用达5.70 亿元，同比增长10.08%，相继开发了20 万吨以上超大型油轮（VLCC）、8.5 万立方米大型液化气体运输船（VLGC）、40 万载重吨超大型矿砂船（VLOC）等多种特种船型。2018 年子公司外高桥成功拿下中船嘉年华邮轮有限公司的 2+4 艘豪华邮轮订单，创下国内首艘大型邮轮建造记录。公司高端船舶业务竞争力持续提升。环保船型方面，环保船型被大力倡导替代传统船型，新注入子公司黄埔文冲和广船国际于环保船型研发上经验丰富，将助力公司进一步探索环保船型。广船国际的超大型矿砂船“玛法第”号每次能够减少上百个一次性铁桶，有效避免危废品堆积、处理的问题；黄埔文冲正在建造的环保集装箱船是当前全球绿色航运的“标杆产品”。内生发展结合外延资产重组，公司在高端船舶及环保船型竞争上优势显著。
投资建议：鉴于公司民船持续发力高端船舶与环保船型，军船有望迎千亿市场空间，且借力 “南北船”实施联合重组、公司业绩有望进一步释放，根据模型测算，预计 2019-2021 年归母净利润分别为2.78 亿元、3.63 亿元、4.69 亿元， EPS 分别为0.20 元、0.26 元、0.34 元，对应 PE 为102倍、78 倍、60 倍。
风险提示：资产重组进度不及预期风险、船舶及海洋工程装备制造行业周期性波动、主要原材料价格波动、海军国防建设不及预期风险、汇率波动风险、经济下行及民船复苏不及预期风险
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