国内宏观周报：猪价不易推升核心CPI

报告摘要

    10月中国CPI同比进一步升至3.8%，PPI同比降至-1.6%。猪肉价格上涨最为突出，尽管“猪油相抵”，仍不能避免CPI快速上冲。而剔除食品和能源的核心CPI持平于1.5%的低位，反映目前通胀仍限于结构性问题。与季节性规律对照，10月物价形势已经不再是“拿掉猪全是通缩”，猪价向各类动物蛋白类产品的扩散、食品价格向可选消费品的渗透依稀可见，鲜菜价格也走势偏强。在此情况下，对猪价传导至核心CPI的担忧有所加重。我们对这一点并不太担心，这个传导链条的关键在于“工资”是否会因应猪价而上涨，而目前的宏观环境下，工资收入的“粘性”预计较高。根据最新情况预测，11月CPI同比就会“破4%”，明年1月到达接近5%的高点后缓慢回落，直到明年四季度才会回到3%以内。按照农业部给出的信息，猪价见顶可能要在明年年中才会看到。尽管持续时间较长，但仍可算得上是一次性、单因素的扰动。需要警惕的是，明年粮食价格接棒上涨的风险。

    本周宏观的主要事件包括：1）据路透报道，中美同意取消经贸争端期间加征的关税，作为初步协议的一部分；美中可能要推迟到12月才能签署经贸协议，地点可能在伦敦。2）中国与其他14国同意区域全面经济合作伙伴关系协定（RCEP）的条款，有望形成全球最大贸易区域；但印度在最后关头退出，理由是该协定可能伤及该国农工商阶级和消费者。3）国务院发布《关于进一步做好利用外资工作的意见》：支持外商投资新开放领域，加快金融业开放进程。4）中国A股在MSCI明晟新兴市场指数的权重将从目前的2.55%提高至4.1%，于11月27日市场开盘生效。

    实体经济主要变化：本周螺纹钢价格延续反弹，市场预期从此前极度悲观和主动去库存当中，开始得到一定修复。得益于中美谈判进展的消息，国际原油、铜、铝价格皆呈现明显回升。乘联会数据显示，10月广义乘用车零售销量同比减少5.7%，较上月继续温和修复。本周农产品批发价格指数终于有所回落。猪价、鸡蛋和蔬菜价格均由涨转跌，水果价格继续下跌。通胀上冲态势出现了一定缓和迹象。

    金融市场主要变化：本周银行间流动性充裕。周二，央行意外地将1年期MLF操作的中标利率下调了5bp。降息之后，市场对央行进一步下调OMO利率抱有期待，但基于通胀上行的幅度与持续时长，以及经济增长阶段性企稳的可能性较大，我们认为1-2个季度内货币政策很难看到有力度的宽松（降准可以期待），债券市场目前的调整幅度可能尚不充分。中美谈判进展的消息，令人民币对美元重回“6时代”。不过，在5月、8月谈判破裂的前车之鉴下，中美第一阶段协议能否顺利达成还存在不确定性；同时，第一阶段协议是中美双方的最大公约数，后续谈判的难度势必倍增。因此，我们看好近期人民币阶段性升值的方向，但对升值的空间保持谨慎，倘若第一阶段协议能够取消9月所加征的关税，人民币汇率最乐观的估计是6.8。