分众传媒(002027)：客户结构持续调整 看好长期布局价值

事件：公司公布2019年三季报。前三季度营收同比下降18.12%至89.06亿元，归母净利同比下降71.72%至13.6亿元，业绩符合三季报预告（11.5亿～14.5亿）。Q3单季营收同比下降15.33%至31.89亿元，归母净利同比下降60.18%至5.82亿元，扣非后的归母净利润同比下降63.99%至4.97亿元。公司预告2019全年业绩，净利润变动区间为17.5亿～20.5亿，同比-69.94%～-64.79%。

    业绩符合预期，最困难时期已经度过。公司前三季度归母净利润同比下降，主要还是由于宏观经济疲软影响广告市场需求、公司自身客户结构调整，大幅扩张电梯类媒体，信用减值损失计提和拨备等原因。另外公司自18Q2起大幅扩张电梯类媒体资源，导致在媒体资源租金、设备折旧、人工成本及运营维护成本等同比均有较大幅度增长。

    关注易车网合作的“超叠加营销”，分众盈利模式出现新变化。此次易车和分众实践“超叠加营销”理论的一次经典实验，从话题角度已经成为热点，可以说已经初步成功，但具体的销售数据，还要等易车的数据。我们预计，一旦效果较好的话，未来分众有望推出更多单一客户全天包屏的情况。

    公司已经在逐步摆脱“周期股”的标签，看好长期布局价值。分众的客户结构一年来发生很大变化，今年上半年行业品类“日用消费品”客户收入占比提高到30.66%，估计19Q3消费品的客户收入同比增长接近20%；而 “互联网”类客户收入占下降到22.15%，几乎下降了一半。公司的客户结构正在趋向消费品行业，所以即使在经济环境相对不好时，也有望享受α的增长，一旦后期经济回暖，重新回归α和β的叠加增长。

    盈利预测与投资建议：预计公司2019-2021年实现归母净利润20.21亿、34.95亿和44.12亿，分别对应44.6倍、25.8倍和20.4倍市盈率，建议长线投资者可以逐步布局。

    风险提示：客户结构调整不及预期、应收账款压力、广告行业持续低迷压力、市场竞争激烈的压力等。