紫金矿业(601899)：启动公开增发 未来三年产量规划大增

拟公开增发募集80 亿资金。公司发布公开增发A 股招股意向书，本次发行为向不特定对象公开增发A 股，发行价格为3.41 元/股，拟募集资金总额为80 亿元，用于收购Nevsun 100%股权项目。

    未来三年产量规划大增。公司制定2020-2022 年主要产品产量规划，到2022年公司矿产金、铜、锌产量预计分别达到49~54 吨，67~74 万吨和38~42万吨，矿产金年复合增长率达7.9~11.5%， 矿产铜年复合增长率高达21.9~26.0%，产量大幅提升。

    公司旗下塞尔维亚Timok 铜（金）矿、刚果（金）卡莫阿-卡库拉铜矿都有形成世界级矿山的资源条件，对于矿山企业，高品位有望实现高效益，公司正努力确保项目在2021 年投产并实现设计产能的30%，2022 年实现设计产能的70%，2023 年达产。我们认为紫金矿业国际大型矿山项目经验丰富，是公司计划的投产时间表能够顺利完成的技术保障。

    拟收购Timok 铜金矿下带矿权益，上下矿有望实现协同。公司拟收购自由港持有的CuAu 公司72% B 类股份，交易完成后紫金矿业将100%持有Timok铜金矿上、下带矿全部权益。交易对价包括初始购买价格2.4 亿美元和下带矿投产后不超1.5 亿美元的延期付款。Timok 下带矿储量巨大，拥有铜金属量1430 万吨（品位0.86%），金约合299 吨（品位0.18 克/吨）。

    本次交易完成后，紫金矿业按权益控制的铜总资源量将达5724 万吨，增长15.59%；金总资源量将达1889 吨，增长9.3%。Timok 下带矿可分两期开采，一期和二期的开采规模分别为3 万吨/天、6 万吨/天，服务年限分别为21 年和28 年。我们认为完成Timok 上、下带矿的全面收购对公司意义重大，不仅大幅增加公司资源储备，且两矿带来的协同效应有望大幅增厚公司净利润。

    盈利预测与估值。公司黄金、铜等金属资源储量居全球前列，产量持续提升，显示强大的全球竞争力和利润弹性。公司2019 年矿产品增量包括科卢韦齐二期铜钴回收项目，多宝山铜矿二期达产，紫金波尔铜业以及Nevsun 并表等，我们预计2021 年公司卡莫阿铜矿和Timok 上带矿将投产运营，大幅提升公司铜产量。暂不考虑增发影响，我们预计公司2019-2021 年EPS 分别为0.20、0.22 和0.28 元/股，参考可比公司估值水平，给予2019 年23-24 倍PE 估值，对应合理价值区间4.60-4.80 元，给予“优于大市”评级。

    风险提示。铜扩产进度风险，铅锌需求不及预期，黄金受金融属性影响波动。