2020-21年中国宏观经济展望：下行压力犹存 增长逆势企稳

2020 年中国GDP 增速或放缓至5.7%，但预测的上行风险更大

    我们的基准情景假设是“第一阶段”贸易协议签署后，美国将继续搁置原定10月加征的额外关税，但仍将于12 月对1600 亿美元中国出口额外加征15%的关税。持续加征关税和贸易摩擦不确定性应会拖累中国出口和经济增长。另一方面，我们预计进一步的政策宽松将有助于2020 和2021 年GDP 增速分别稳定在5.7%和5.6%。同时，猪价居高不下应会推高未来几个月的CPI 同比增速，我们预计2020 和2021 年CPI 均值分别为2.8%和1.7%。我们基准预测的风险主要来自于中美贸易谈判前景的高度不确定性。如果计划于12 月加征的关税暂停执行（甚至9 月已加征的关税被取消），我们预测2020 年GDP 增速有望达到5.8-6%。如果全部加征关税于2020 年3 月前取消，则预计GDP 增速将提升至6.3%。反之，如果所有中国出口都被加征30%的关税，并收紧对中国科技出口限制，我们预计2020 和2021 年GDP 增速将分别放缓至5.1%和5.5%。我们的基本情景预测面临的上行风险更大。

    政策刺激力度温和，人民币汇率大致企稳

    如果中美贸易摩擦没有进一步缓解，我们认为政府可能会接受6%以下的经济增速，以避免出台激进的信贷宽松和房地产刺激、影响中期金融系统稳定性。因此，我们预计2020 年财政政策温和扩张、信贷脉冲小幅转正，以及人民币汇率大致企稳。我们预计2020 年基建投资增速将温和回升至6-8%，央行再降准100 个基点，新增地方政府专项债券额度增加至3 万亿，整体信贷增速企稳在11.5%，利率小幅下调，人民币对美元汇率在2019/2020/2021年底分别企稳于7.1/7.2/7.2 左右，同时，进一步扩大开放和深化结构性改革将有助于提振国内企业信心。如果计划于12 月加征关税暂停执行，我们认为2019 年内将不会再降准，人民币对美元汇率将低于7。

    房地产政策保持中性，房地产活动走弱

    我们预计2020 年房地产政策将大致保持中性，继续因城施政、分类指导；除非房地产新开工和投资大幅下滑（并非我们的基准预测情景），否则房地产政策不会明显放松。在我们的基准预测情景中，棚改货币化安置支持继续减弱，即便2020 年的棚改年度目标可能高于2019 年，也无法扭转房地产需求转弱的趋势。尽管居民购房意愿依然稳健，我们仍预计2020/2021 年房地产销售面积将分别下跌2-4%/0-2%。我们还预计2020 年房地产新开工面积将下降3-5%；不过2019 年新开工增长稳健应有助于2020 年房地产投资实现4-6%的增长。

    长期趋势和结构性改革

    无论中美贸易谈判进展如何，我们认为中国都将扩大市场开放，加强知识产权保护，推动更多结构性改革。尽管整体经济放缓使消费增长有所走弱，但我们仍预计消费和服务业占GDP 的比重均将持续上升。居民收入保持5-6%的增长有望持续利好消费升级。美国对中国的科技出口限制可能会促使中国进一步加大研发和科技投入，从而带动产业价值链升级。考虑到中国整体债务占GDP 的比重将重拾升势，我们预计政府会进一步深化结构性改革（包括国企改革）以减少资本错配，并确保债务水平的长期可持续性。