顺络电子(002138)：5G备货来临 电感景气迎来回暖

公司近况

    我们近期再次拜访顺络电子管理层，继续看好顺络未来几年的成长性。

    我们认为主要来自：1）电感行业景气度回升；2）5G 手机电感量价齐升；3）国产化替代、份额提升空间广阔。维持跑赢行业评级。

    评论

    电感行业景气度有望迎来回升。1）经过一年的去库存，我们看到整体被动元件市场景气在3Q19 触底，MLCC、电感等4Q 以来均看到回暖信号，我们认为主要来自5G 手机、消费电子等终端需求的逐步恢复，以及中美贸易摩擦过度悲观预期的修复，供应链开始进入库存回补周期；2）展望明年，我们认为5G 手机大规模上量，以及无线耳机等AIOT 品类的高成长，有利于电感等被动元件景气的进一步上行。

    5G 手机备货启动，电感量价齐升带来业绩弹性。1）我们看好1H20安卓阵营5G 手机的大规模发布上市，零部件备货潮也已于9 月开始启动，我们预计将于11 月前后传导到电感等环节，顺络4Q19起订单表现值得期待；2）我们测算5G 手机电感用量迎来30-50%提升，考虑到01005 电感价格更高，整体ASP 将提升50%以上；顺络01005 微小化电感也已打破村田垄断，我们认为顺络今明两年01005 等扩产力度较大，迎接5G 时代机遇。

    国产化大势所趋，顺络份额提升可期。1）从产业链层级来看，我们认为被动元件将是这几年最值得关注的国产化领域之一，中美贸易摩擦也在加速这一趋势。2）顺络在国内大客户表现强势，叠层、功率、一体成型等电感份额逐步提升，LTCC 等其他产品线也开始导入，我们预计今年国内大客户营收比重将在去年12-13%的基础上迎来翻番，未来几年也将跟随该客户迅速成长。3）同时我们也看到顺络在OVM 等其他品牌，以及海外射频前端及品牌龙头的份额也在迅速提升，带来更大向上空间。

    估值建议

    维持19/20e EPS 0.50/0.75 元不变。当前股价对应19/20e 47.6/31.7xP/E。维持跑赢行业，考虑5G 手机备货带动，上调目标价11%至30.00 元，对应19/20e 60.2/40.0x P/E，对比当前有26%上行空间。

    风险

    5G 手机出货量不及预期；国产替代进展不及预期。