宏观“格物“系列专题报告之十：强化逆周期调节 该降准还是补充资本？

　　信用扩张同时受到数量型工具操作+资本充足率约束“双支柱”框架的调控。

    “支柱一”——数量型工具调控：怎样的央行资产负债表，能够支撑多大规模的商业银行资产负债表 中长期基础货币是央行资产负债表的主要组成部分，构成信用扩张的基础。

    　　准备金率调控的货币乘数，决定商业银行信用扩张过程中，基础货币的“浓度”。“支柱一”信用扩张指数：缩表+降准是松还是紧 结果显示，18Q2 以来，受连续降准刺激，“支柱一”数量型工具操作打开的信用扩张空间，已接近15-16 年的水平。这一点也就是央行所称“现阶段我国央行扩表是‘收紧’，缩表是‘放松’”。

    “支柱二”——宏观审慎调控：资本充足率约束杠杆率，本质是商业银行资本金能够支持多大规模的商业银行资产负债表，与“支柱一”是并行调控关系。今年大行补充较多，中小行越发吃紧。从总量上来看，目前我国银行体系资本金总体较为充足。但大行、中小行在资本充足水平方面的结构分化较为突出。国有大行持续补充资本金，今年以来资本充足率已攀升至16.2%的历史新高，远高于监管要求的11.5%。但在17 年以来资管新规为代表的商业银行监管加强过程中，城商行和农商行资本不足问题愈发凸显。我们测算的“支柱二”信用扩张指数显示，“支柱二”限制了中小行“支柱一”宽松的效果。18 年下半年以来，大行“双支柱”信用扩张潜力同步放大；而中小银行由于资本金补充乏力，目前“支柱一”宽松之下所释放的信用扩张空间，已经受到了“支柱二”的显著约束。

    展望2020 年，经济仍有下行压力的背景下，央行多次强调“强化逆周期调节”，并强调信贷支持实体经济的重要性。我们预计三大工具、两大支柱可能采取如下的政策组合：

    1）中长期基础货币：预计跌幅有所收窄，基准情形下至2020 年底维持在-1%左右。目前外汇占款波动较小，而央行主动投放（如MLF、PSL、TMLF）成本较高，加之“支柱一”中尚有潜在的降准配合，预计央行不会大幅放松中长期基础货币投放，但10 月以来的边际改善或将维持。

    2）准备金率工具：我们的测算结果显示，2020 年1 月、以及7 月（或9 月）各全面降准50BP，“支柱一”信用扩张指数就能够维持在当前的中性略偏松水平附近。考虑到19年1 月既进行了降准操作，2020 年1 月应有一次对应的全面降准；下半年则另需降准一次以避免对信用扩张的抑制。幅度上全年仅需100BP 即允许商业银行以12%左右的同比增速实现稳定的信用扩张。

    3）资本充足率监管：大行当前资本金已经基本够用，中小行或仍需补充约1.15 万亿资本金，才有望充分利用12%左右的“支柱一”信用扩张空间。大型银行即使不再补充资本金，2020 年仍能支撑20%以上的资产扩张速度。但对于中小型银行而言，如果想要用足“支柱一”所提供的12%的信用扩张空间，则需补充约1.15 万亿资本金才能够令其资本充足率较当前水平仅下行50BP 至13.0%。

    相比之下，100BP 的全面降准在2020 年实现的难度并不大，能够提供相对充足的信用扩张空间的同时，并不会引发市场对于“大水漫灌”的错误预期。更具挑战的任务或是如何有效扩展中小银行补充1.15 万亿以上资本金的渠道。近期金融委会议、央行货币政策执行报告及金融机构货币信贷形势分析座谈会均明确提到“重点支持中小银行多渠道补充资本”，我们认为其在信用扩张传导机制中的重要性和紧迫性或已超过降准。