特变电工(600089)：控股公司拟建设几内亚铁路项目 海外扩张迈出坚实一步

核心观点：

    1.事件

    公司控股子公司天池能源公司拟在几内亚共和国投资设立项目公司，并以几内亚项目公司为主体投资建设几内亚共和国特立梅雷-博法铁路项目，项目总投资7.69 亿美元。

    2.我们的分析与判断

    公司拟向天池能源公司增资，项目总投资7.69 亿美元。几内亚铁路项目将由天池能源公司在几内亚设立项目公司为主体建设，项目投资估算总额为7.69 亿美元。该项目资本金为投资总投资的30%（即2.31 亿美元），其中天池能源公司投资持股比例不低于51%，该部分项目资本金由天池能源公司以自有资金向几内亚项目公司增资解决，天池能源公司自有资金不足时由公司向天池能源公司增资，天池能源公司再向几内亚项目公司增资解决，其他项目资本金由几内亚项目公司引入战略投资者等方式解决。

    项目资本金净利润率望达到27.97%。根据公司公告的可行性研究报告，几内亚铁路项目预测承担铝土矿运量为3000 万吨/年，并承担部分矿区生产及生活物资运量20 万吨/年。按照铝土矿运量运营期前4 年1500 万吨/年，第5 年及以后3000 万吨/年，矿区生产及生活物资运量20 万吨/年，货物运输价格6.5 美元/吨（0.043 美元/吨公里），项目建设期24 个月，运营期25 年，贷款期限10 年（含建设期），贷款利率6%测算，该项目投资财务内部收益率（所得税后）10.79%，项目资本金净利润率（ROE）27.97%。

    海外开拓打开业绩天花板，铁路项目有望带动相关能源投资。公司凭借在输变电领域的积累深厚，已经在安哥拉、几内亚、老挝、蒙古等国家取得突破，在海外拓展方面持续发力。几内亚铁路起点位于几内亚桑图矿区，终点为韦尔加角港口，正线长度148.797km，主要用于铝土矿等矿石的运输，是服务于铁路沿线矿区、周边矿区及沿线群众的多功能综合铁路。公司有望通过本次铁路项目的实践，带动周边的基础设施建设，如铝土矿、电厂、输变电等，产生更大的经济效益。

    3.投资建议

    我们预计公司2019-2021 年营业收入为402.96 亿元、437.18 亿元、478.61亿元，EPS 为0.55 元、0.67 元、0.73 元，对应当前股价PE 为11.7 倍、9.8倍、8.9 倍。公司是国内输变电领域的龙头企业，新能源领域成效显著，海外项目持续突破，业务结构逐渐优化，业绩有望持续改善，首次覆盖给予公司“推荐”评级。

    4.风险提示

    1）几内亚铁路项目尚需获得国家发改委、商务部、外汇管理局等中国政府部门审批；2）项目建设及运营尚需获得几内亚政府相关部门审批通过，可能存在项目审批未获通过的风险；3）项目推进不及预期的风险。