宏观研究：企业盈利低点已现 未来几个月将触底回升

　　今日统计局公布数据显示企业盈利再度下滑，季节性因素和高基数是主要原因，因而不可持续。10 月工业企业利润总额同比下跌9.9%，增速较9 月下行4.6 个百分点。1-10 月利润累计同比-2.9%，较1-9 月回落0.8 个百分点。工业增加值同比在10 月季度回落明显，叠加PPI 在10 月触及年内低点，量价双缩共同拖累工业企业利润增速回落。一方面是由于工业增加值增速放缓，10月工业增加值同比增长4.7%，增速较上月下滑1.1 个百分点，这带动工业企业盈利增速放缓。1-10 月工业企业营业收入同比增长4.2%，增速与1-9 月回落0.3 个百分点。工业产出在季初月份均有下滑，但结合高频数据来看，生产面将延续回升态势，工业增加值难以持续下行。另一方面，受基数因素推动，PPI 同比跌幅加大，10 月跌幅扩大0.4 个百分点至-1.6%。但11 月开始高基数因素消退，同时随着需求平稳，PPI 将在10 月见底回升，因而整体企业盈利也将触底回升。

    行业盈利走势分化，上游盈利下滑明显。分行业来看，上游行业利润增速大多继续回落。钢铁、煤炭等盈利增速均有所下滑，这与上游工业品价格同比跌幅加深有关。中游行业利润增速出现分化，通用设备、电气机械利润增速较上月分别回升3.5、31 个百分点至0.1%、31%。但专用设备制造业利润增速较上月回落6.8 个百分点至2.8%。计算机通信和其他电子设备制造业利润增速在10 月录得22.3%，较上月放缓6.5 个百分点。但依然保持高增，这主要受益于中美贸易摩擦缓和。分企业类型来看，私营企业利润出现改善，10 月利润增速较上月回升8.3 个百分点至4.3%。而国有和股份制利润增速则均有较明显的回落，二者分别较上月回落38、7 个百分点至-54.3%、-16.3%。

    库存继续同比下降，未来几个月工业品价格回升意味着库存将见底。1-10 月工业企业产成品库存同比增长0.4%，增速较1-9 月回落0.6 个百分点。这部分由于企业被动去库，部分由于去年高基数。库存增速降至低位，叠加需求平稳，未来随着地方债发行和基建回升驱动，需求存在回升可能。目前的低库存状况可能会加大未来需求回升情况下工业品价格回升幅度，库存也将随之回升。工业企业应收票据及应收账款同比增速3.5%，较上月回落1.1 个百分点，企业金融风险有所减轻。

    　　工业品价格将同比回升，企业盈利将触底回升。地产短期依然将保持韧性。逆周期政策发力下，基建投资将稳步回升，国内需求保持平稳。而从受益于联储货币政策宽松，全球金融条件改善，全球PMI 近期也出现触底回升势头。海外将有一轮补库并至少持续至明年年中左右，海外需求转向复苏。总体需求平稳将对企业盈利构成支撑，特别是与基建和出口相关的产业，其盈利修复情况会更强。而高基数效应褪去，叠加需求平稳，PPI 同比也将在10 月触底回升，并持续至明年1 季度。因而企业盈利将在10 月触底，并可能持续修复至明年1 季度左右。这意味着上市企业盈利增速也将同步修复，因而无需过度悲观。

    风险提示：逆周期政策发力大幅低于预期。