万顺股份(300057)高增长是未来两年主基调

    兴业证券研究报告：万顺股份(300057)高增长是未来两年主基调：万顺股份公布年报:2010 年实现销售收入 6.3 亿，同比下滑 11.4%；归属于 母公司所有者的净利润 8100万，同比增长 1.42%，基本每股收益 0.39元。 利润分配预案为：每 10股派 1.8元转增 10股。 业绩符合预期：产品结构调整导致收入下滑，但毛利率显著提升带来业 绩正增长。全年 0.39元业绩基本符合我们此前 0.38元的预测，而慷慨 的分配方案则略超我们预期。 毛利率提升有效弥补收入下滑。公司 2010 年收入下降逾一成，主要是 因为产品结构优化，产能逐渐从传统复合纸向盈利能力更高、环保性更 强的转移纸（包含高光纸）转移（转移纸毛利率 25.9%，复合纸毛利率 18.5%） ，由于转移纸对产能占用高于复合纸（二者比例约 1:2） ，导致 公司产量同比出现萎缩，从而影响了销售收入。 但同时，公司全年综合毛利率同比提升了 1.9 个百分点，至 23.03%， 是导致全年业绩实现正增长的直接因素。 而毛利率提升主要归功于成本 的降低：随着公司高端转移纸运营的稳定及订单量的增长，规模效益逐 渐释放，带动成本降低，毛利率显著提升。据此，我们判断，盈利能力 改善具有持续性。 收购江苏中基和江阴中基将带来 2011 年业绩翻番。2011 年下半年， 公司斥资 7.5 亿收购亚洲私人持有的江苏中基和江阴中基 75%股权。 江苏中基主营高档铝箔，是国内第二大双零铝箔生产商，年收入约 10 亿，净利润 9000万，毛利率 25%左右，与公司收入、利润规模基本相 当，预计 2011 年 4 月份并表，将大幅增厚公司 2011 年业绩。此外， 公司 IPO项目产能逐步释放，预计 2011年产能有望增长 30%左右。二 者（收购和新产能投放）将共同推升公司 2011年业绩翻番。 高增长将是未来两年主基调 公司购江苏中基后加紧对其进行了产能扩建（由 4 万吨将扩产至 8 万吨） ，总投资额约 5亿，预计将于 2011年 10月份建成投产，达产 后产能和盈利将实现大幅增长。江苏中基主营高档铝箔，下游用途 广泛，主要包括包装、日用品及工业器件等，市场份额约 16%，行 业第三，市场需求旺盛，行业年均增速可达 20%以上。公司当前收 入约 10 亿，净利润约 9000 万，预计 2012 年收入将达到 16 亿，净 利润 1.5亿元。 ITO 导电膜进展可能好于预期。公司已和供应商签订了详尽的合作 协议，包括个性化产品研发、人员培训、打样等，为后期顺利生产 推广做了良好的铺垫。当前设备已经订购，与下游客户的合作意向 亦在积极寻求中，预计 2011年 10月份该项目可建成投产，2012年 将逐步释放效益。保守按照 70%良率，及 70 元/平米计算，约可贡 献净利 5000万元。 存在进一步整合预期。公司未来将着力向上游延伸产业链，拓展包 装材料种类，力图通过多种材料（如纸塑、铝塑、纸铝）复合，进 一步增强公司整体的包装方案设计和产品供给能力。 结合这一战略， 我们猜测未来不排除进一步整合业内优质资源以实现快速配套的可 能。 维持“推荐”评级。根据年报信息，我们修正公司未来两年盈利预测， 重新修订后预计公司 2011-2013年 EPS分别为 0.90元、 1.27 元、 1.58 元，对应当前 PE分别为 31X、22X、18X，维持“推荐”评级......