宁沪高速-600377-业绩略低于预期,防御性配置价值依

    中金公司研究报告：宁沪高速-600377-业绩略低于预期,防御性配置价值依然明确：正面： 车流量稳定较快增长：一季度平均车流量同比增长 10.3%， 延续了去年较好的表现，继续领跑公路上市公司。 负面： 平均费率下降拖累通行费收入增速： 受大货车占比下滑的影 响，平均通行费率大幅下滑，通行费收入仅同比微增 1.1%。 成本压力仍然存在：由于公路主业主要成本与车流量挂钩， 收费业务成本同比增长 12%，高于收入增速；另外低毛利的 收费公路配套业务占比提高，共同导致一季度毛利率下滑 3.7个百分点。 发展趋势： 量升价落，通行费收入增长 7%左右：沪宁高速中小车型为 主的通行结构和长三角成熟的经济环境为量的持续稳定增 长提供了保证， 预计全年车流量增速仍能维持在 8%的水平。 而考虑到货车比例下降速度自去年 4季度以来已有所放缓， 随着经济逐步复苏降幅将逐步改善， 预计全年平均费率的结 构性降幅将由去年的 8%缩窄至 1%。 成本增长可控：考虑到 2011 年度人工成本上调幅度较高， 以及应对检查带来的大修养护费用集中，2012 年该两项成 本增长压力将有所放缓。公司预计增速在 10%以下。 地产业务将于 2012 年开始贡献盈利。根据我们的测算，地 产项目未来可贡献 11亿盈利，相当于 2011年盈利的39%， 将于未来 6 年内逐步体现在盈利中。我们预计 2012 年实际 结算部分将增厚盈利 1.8%，对应每股 0.01元。 资本开支较小，现金流稳定，高派息率有望继续维持。面对 房地产调控政策，公司放缓了开发进度，而预售情况良好； 公司参股的常熟～嘉兴高速 2013 年计划投资 5 亿元左右， 该项目投资对公司现金流影响十分有限。 根据我们和公司的 沟通，公司有意愿也有能力维持 70%以上的派息率。 估值与建议： 我们维持 2012/2013 年每股盈利 0.53 元和 0.59 元的预测，对应 2012 年 6.6%的分红收益率、稳定的基本面和持续高派息政策使 得宁沪高速具备较高的配置价值，维持“推荐” ......