市场有效性与收益可预测性有什么关系？

   为了更准确地描述市场有效性理论，有必要对有效市场理论的定义及检验重新进行描述。1991年，法玛将传统的弱式、半强式及强式有效三个层次的市场有效性分类方法，改为收益预测研究、事件研究及私人信息检验三种。

 

   (一)收益预测研究

   法玛将用于检验弱式有效的历史价格数据扩展为不仅包括历史价格数据，还包括可以用来预测未来收益的股利收益及利率因素，即检验弱式有效的信息扩展为历史相关信息。此外，法玛为了避免循环定义与检验的问题，建议运用截面数据资料进行检验，如考察规模效应及价益比效应等，这样可以部分地减小联合检验问题。

   弱式有效性检验主要是从预测与描述股票价格的角度来进行，即相关的历史信息是否有助于预测未来股票的收益。如序列相关检验法，检验股票过去的收益序列对股票未来收益的预测能力。如果未来收益与过去收益相关系数为零，表明根据过去的收益不能预测未来的收益，市场达到弱式有效;如果序列相关系数为正数，说明市场存在不足反应行为，因为价格在市场对信息价值确认的不断修正过程中持续地上涨(信息价值为正)或下降(信息价值为负)，表现为序列正相关;如果序列相关系数为负值，则市场存在过度反应，价格将在过度反应后有一个反向的修正过程，表现为序列负相关。不足反应是市场对信息的反应过慢或信息价值估计过低，而过度反应是由于市场对信息的价值估计过高造成的。

   法玛将有效性定义与检验注重在收益可预测性上，对研究具有一 定的指导性意义。表面上看来，有关收益可预测性的研究，如一些异象研究，似乎说明收益的预期模式是不正确的。其实，这正说明投资者对收益的预期是随时间而发生变化的。例如，近期一些研究 表明收益存在异方差特征。因而，收益的预测性不具有长期稳定性，即短期内的收益可预测性，甚至长期内的可预测性，也不能证明未来的收益可持续准确地被预测。

 

   (二)事件研究

   法玛将半强式有效检验改为事件研究。它是分析某事件发生前后段时期内研究对象的具体行为特征，研究的时间区间称为事件窗口。在金融市场研究上，研究对象主要是金融资产收益，通过考察研究对象在事件发生前后的变化，以研究市场运行效率。半强式有效研究将公开信息限定于半强式有效检验上，而市场有效性检验本身所存在的问题，限制了有关公开信息披露的研究。因而，将半强式有效检验重新定义为事件研究，可以解决前面提出的联合假设问题。事件研究注重考察事件所产生的市场效应，而不是精确测度事件本身，因而，这可以解决市场有效检验中所存在的信息不易精确度量问题。此外，既然事件研究的目的是考察事件的市场效应，可以部分避免有效性检验中的市场效应精确度量问题。因为，只要我们所选择的方法可以度量出市场效应即可，如在考察公开信息的市场效应时，选择常数模式与市场模式计量超额收益率，虽然它们计量出的超额收益率会有所不同，但只要这种差异远远小于事件本身所产生的超额收益，所计量的超额收益率就不会有太大差别。

 

   (三)私人信息检验

   将强式有效检验改为私人信息检验，是因为利用专业投资者的超额收益来检验强式有效性，同样会陷入联合假设的困境，并且除机构投资者外,内部人如公司内部持股人员，也具有私人信息，通过考察他们的投资行为、市场效应，以及投资业绩表现，可以检验私人信息的市场效应。在不考虑信息成本的情况下，事先获知私人信息是可以获取超额收益的。但当在考虑信息成本的情况下，就不一定存在超额收益了。 如果私人信息的获得可以产生超额收益，在投资机构的业绩上应该有所表现，因为它们有实力及分析能力去获得私人信息。然而，实际研究表明，大多机构投资者所获得的是边际超额收益与其边际成本相等的收益率，在考虑支付费用的情况下，其收益甚至低于市场平均收益率。