上海医药-601607-工业拐点向上，商业做大做强

    东方证券研究报告：上海医药-601607-工业拐点向上，商业做大做强：研究结论 有望收购欧美创新药公司，从而提高净利率水平。与市场上一般把上海 医药看成商业企业的表象不同，重组后的新上药其工业业务在整个集团 的营业利润和净利润占比中占据较大份额，2010 年集团实现销售收入 374.11 亿元、净利润 13.68 亿元，其中工业资产贡献了营业利润的 62.4%和净利润的 68%左右，公司工业的改善将直接决定整个集团的净 利润增速，其意义远比医药商业的并购更为重大。 公司目前的产品结构中，普药占据绝大部分比例，其中1/4是基本药物， 与化药制剂类的龙头企业恒瑞医药和中成药的龙头企业以岭药业相比， 公 司工业业务无论从毛利率还是净利率相比均存在明显的差距， 因而工业业 务的改善预留出足够的空间，也将直接决定公司利润的增长速度。公司在 中报业绩发布会上表示，未来 6-12 个月内公司将筹谋对中等规模的欧美 创新药公司的并购， 并购完成后， 我们预计公司产品结构将发生明显变化， 专利药占比有望大幅提升，这将明显提升公司的净利率水平。 工商协同拐点向上加快发展。在国药、华润和上海医药三大集团中，上 药的工商业联动已经走到了前面，这主要体现在公司的工业资产主要为 普药业务，同时工商业聚集在华东乃至上海地区，工商业联动具备天然 优势，成为竞争对手难以攻克的壁垒。目前公司的工商业联动优势已经 逐步体现，未来有望拐点向上加快发展，一方面得益于公司已经初步建 设完毕的全国分销网络，另一方面公司通过收购欧美创新药公司，正将 最具利润的药物放入到这个大的网络中来，未来放量增长值得期待。未 来随着集团成功收购欧美创新药公司，自家产品必将成为商业推广的优 中之选，利用公司强大的商业覆盖能力，创新药上市有望迅速放量，工 商协同也将实现质的飞跃。 短期降低费用率、长期提高毛利率。上药的子公司众多，各自为政，费 用重复投入，我们认为工业板块的销售、管理费用率均有较大的压缩空 间，从今年中报情况来看，公司成功的降低了各项费用率，未来有望维 持这一较低水平。另外目前公司正计划聚焦核心品种，集中资源，未来 有望将现有工业业务的毛利率水平从现有水平的51%提高到60%，重点 产品的收入占比超过60%。 风险提示：公司内部管理整合可能面临阻力 盈利预测：我们预计公司2011、2012、2013年每股收益为0.81元（扣非后 每股收益0.72 元）、0.91元、1.11元。公司未来充分受益于我国医药行业集......