股权结构对控制权争夺有什么影响？

   控制权市场是一种非常关键的治理机制，它是代理权市场化的前提，一个运作良好的控制权市场存在，能对经理施加一种强制性市场约束力量。如果公司经营绩效较差, 往往就会成为被收购兼并的目标，收购兼并成功后就可以改组董事会，更换经理人员。它是公司外部治理的核心机制，一般来说，并购的频率和公司经理更换的频率是紧密联系的。而原有股权结构对控制权争夺状况有着直接的影响。

 

   一般而言，公司股权越集中，被成功接管的可能性越小，拥有绝对控股股东的公司，资本市场上的抛售也不能对公司控制权产生实质性影响。而且Stulz (1988) 认为，内部经理人员所持有的股权比例越多，标购者成功接管该公司的可能性越小，而且在接管成功的情况下，标购者需要支付的溢价也越高，这表明了控股股东对接管的抵制心态。国有股东尤其不愿被外界并购，两年前，通百惠在股票市场上对胜利股份发起控制权争夺，终以国有背景的胜邦集团不惜血本取得胜利而告终。可见，从总体上国有控股集团对民营企业对国有上市公司控制权的争夺是很敏感的，不愿意放弃控制权。所以我国的并购多是在国家强制下的拉郎配，市场化并购很少。通过送股股改将国有股改为“全可流通股”，就认为可以建立起控制权市场，是很幼稚的想法。国有股的退出，必须是在行政强制主导下退出竞争性领域的个案国有股减持方式才能做到。

 

   在公司股权高度分散的情况下，小股东一般采取“用脚投票”方式维护自身利益，这为收购者的收购提供了很好的股权条件。因此，这种股权结构下股东反收购的力量很小，收购发生和收购成功的概率都很高。这也是在英美法系国家，外部接管市场作为一种重要的治理机制被普遍使用的重要原因，资本市场的高流动性为控制权争夺提供了良好的条件。但在法制不健全情况下，恶意并购频繁发生也不是好事，如我国三无板块的权力争夺很激烈，公司经营层不稳定，总是处于城头变换大王旗的状态，这不利于企业发展。

 

   在公司股权相对集中的情况下，控制权的争夺变得较为复杂，相对控股股东对待收购的行为特征具有两面性: 一方面，他是收购的反对力量，会采取各种行动阻止收购;但另一方面，如果相对控股股东是收购方，则可以减少收购成本，有利于收购成功。因为相对控股股东只要再增持少量股权就可以收购成功，加之其了解目标公司的各种情况，具有信息获得方便的优势，因而在收购价格的确定过程中处于有利地位。施尔佛和维希尼(Shleifer， Vishny, 1986) 认为相对股东取得大股东地位是接管成功的标志。

 

   我国政府一直强调保持国有经济的控制力，并初步拟定了战略性布局的领域。认为国有经济必须占控制地位的领域是:关系国家经济命脉和安全的重要领域、大型基础设施、重要资源和战略性的高新技术开发等行业领域。相应地，这些领域的上市公司的控制权应当由国有股东保持控制，所以送股对价股改在这些上市公司全面铺开的做法就是不妥当的，就可能造成国有资产流失。事实上，股改的重点不应放在垄断性领域的上市公司，而应放在竞争性领域的上市公司。因为垄断性领域上市公司的竞争优势就在于国家的政治资源，或垄断了市场准入，或垄断自然资源。对于宝钢股份、长江电力这些由国家政治权力控制的蓝筹股上市公司，它们的高利润是来自国家给子它们的政治禀赋;.因此它们的高利润具有全民利润的性质，相当于垄断权力对整个市场的财政征税性质，应当属于全民的公共利润，理论上不能为股民所私有。在它们所属的产业实现竞争化、对市场开放化改革之前，将它们的股权或利润权转让给股民私有，形成公权私有的格局，实质上就是在造成国有资产流失。而且假使国家减持了它们，它们就没有市场优势。自由化也不适合其所在产业特性，因为这些产业或具有公共物品性质、或是自然垄断、或是政治垄断，适合于国家控股。国外这类公司的股权结构，其实也具有与我国一样的国家股权与市场股权共存的二元结构，处于我们所言的“股权分置”状态，但并未妨碍这些公司的正常运营。

 

   这些国家垄断领域的上市公司是不可能形成公司控制权市场的，这里公司控制权的原则是行政化，这在西方也如此。所以我们不能企求在这些领域建立公司的市场控制格局，公司控制权市场只能建立在竞争性领域上市公司范围内。所以我国的股权分置改革，要重点放在竞争性领域，而对那些股权市场化会对社会产生危险的白然垄断、行政垄断的上市公司，可以暂时不动，这也有利于保证改革的安全性。股权分置改革应当集中力量于竞争性领域国有股的减持，国有股向非国有经济成分的转让，而不应是热衷于在自然垄断、行政垄断上市公司领域进行只送股而不减持的全可流通的文字游戏。我国股权分置改革应当坚持在竞争性领域按个案原则，以个案方式推开，而不是在所有上市公司全面铺开。应该扎扎实实以竞争性领域上市公司的国有股减持为中心，做好竞争性领域上市公司的所有权结构的改善，以过渡流通股制度实现竞争性领域国有股的公平民有民营化，脚踏实地改善我国股市的所有权结构，改善股市上市公司的整体治理素质。

 

   综上所述，不同的股权结构对公司治理机制作用的程度是不一样的。总体而言，与股权高度分散和高度集中两种股权结构相比较，股权相对集中、有相对控股股东存在的股权结构对公司治理机制作用的发挥较为有利。我国流通股与非流通股二元股权结构的特点是，由于金融抑制，以及政府对国有经济的扶持意图，非流通股一元人股， 只是流通股的几分之一，因此其股权的利润是很高的，许多大股东的净资产已翻了几番，也就是大股东的上市“利润”已很高。如果现在解除金融抑制，实行金融自由化，我们不做限制其流通权的制度安排，而让其按T+1顺利离场，也就是让国有股在金融自由化过程中再次剥夺股民的利益，会让其占有股民的利益在账面净资产的基础.上再翻几倍，不仅从净资产上占有股民利益，而且从股价.上再占有股民利益(对于多数股价远高于净资产的股票的情况)，成为双重占利。因此股市金融抑制的解除必须有一定的方法，不能让股民在金融抑制时高价买入流通股，以资本公积金为国有股净资产增值作贡献;而又在金融自由化时，让国有股盲目市场化，导致国有股冲击A股市场流动性，给股民造成更大的损失。如果我们限制非流通股的流通权，它们的价值就会大打折扣，通过过渡期流动性风险制度把国有股的风险价值压到净资产附近，至少遏制其在净资产基础上涨太多。这样做既达到了非流通股流通的目的，也保护了股民的一些利益， 虽然净资产升值获利已既成事实，无法挽回，但能防止股民在股价上进一步受到损害。当前我们面临的最大矛盾是T+1全流通会冲击股价，这是必须解决的主要矛盾。而过渡流通股这种高低两种不同的二元流通速度的股权结构，就可起到蓄水池作用，缓冲对A股市场的冲击，保持证券市场的价格稳定;也可防止减持后非国有大股东在证券市场上操纵股价，反复高抛低吸，最终形成股权过度集中的金融寡头垄断资本势力及其产生的不良政治影响;可防止过度集中的股权结构侵害小股东利益，防止类似俄罗斯式证券市场失败。